事件：南京银行披露2021 年中报，1H21 实现营业收入202.4 亿元，同比增长14.1%；实现归母净利润84.5 亿元，同比增长17.1%，业绩超预期。2Q21 不良率季度环比持平0.91%，拨备覆盖率季度环比提升1.0pct 至395%，资产质量符合预期。
营收增速大幅改善，业绩超预期：1H21 南京银行营收同比增长14.1%（1Q21:1.6%）、PPOP 同比增长13.3%（1Q21：-2.6%），归母净利润同比增长17.1%（1Q21:9.3%）。
从盈利驱动因子来看，规模保持较快扩张的同时息差同比走阔，量价齐升支撑利息净收入贡献提升（规模、息差分别贡献业绩增速7.9pct 和3.5pct）；同时中收同比高增，贡献业绩增速4.6pct。此外，资产质量整体向好，信用成本计提压力缓解驱动拨备反哺利润4.4pct。
资产质量无虞，房地产、平台贷款不良均为0，关注率环比双降：2Q21 南京银行不良率季度环比持平0.91%，保持优异水平；测算加回核销回收后不良生成率降至64bps（2020：
93bps）。
1）分行业来看，对公贷款不良率较年初下降3bps 至0.97%。其中，针对市场较为担心房地产贷款和政府类授信贷款问题，2Q21 南京银行对公开发贷余额占总贷款仅4.3%，无不良贷款；政府类授信贷款占总贷款比重较年初持平8.3%，多年来保持0 不良且均为正常类贷款，在持续坚持严格甄别项目、稳妥开展业务的基础上，这部分贷款未来资产质量风险可控。零售贷款不良率较年初下降4bps 至0.90%，其中消费贷保持稳定，经营贷、信用卡均环比改善（1.22%/0.57%/1.72%，较年初上升1bp、下降19bps、42bps）。
2）关注率环比双降，逾期率较年初有所上行。一季度因个别民营大户影响关注贷款有所上行（1Q21 关注贷款较年初增加约15 亿），2Q21 关注贷款季度环比下降11%，关注率季度环比下降18bps、较年初下降10bps 至1.11%。2Q21 逾期率1.27%，较年初上行11bps。主要由于已逾期抵押贷款增加，逾期贷款较年初增加约20 亿。受此影响，“逾期90 天以上贷款/不良贷款”较年初上升17pct 至93.6%，但不良认定标准仍保持严格。
3）拨备基础扎实，拨备覆盖率趋稳回升。自去年四季度重现回升以来，南京银行拨备覆盖率逐季稳步上行，2Q21 季度环比进一步上升1pct 至395%，继续保持同业领先水平。
大零售发力，稳步提升高收益资产占比，叠加负债端成本大幅改善，同口径息差同比走阔，季度环比有所波动：南京银行2020 年报开始将信用卡分期手续费重分类至利息收入，1H21 新口径下净息差同比走阔5bps 至1.91%，测算2Q21 季度环比下降10bps 至1.86%。
1）信贷维持高增，零售贷款占比稳步提升：2Q21 南京银行总资产同比增长13.6%（1Q21:9.3%），贷款同比增长17.3%（1Q21：17.8%），贷款占比季度环比提升0.4pct至46.2%，已达过去十年最高。
从结构来看，自大零售战略提出以来，零售贷款占比持续上行，1H21 零售贷款占比季度环比上升0.2pct 至29.7%，较2016 年末上升11pct。其中消费贷占零售贷款比重已接近50%，同时结构上，受互联网贷款管控趋严，南京银行上半年主要加大自营消费贷和消费金融资源倾斜力度，“你好e 贷”、消费金融、网络金融占消费贷比重分别为24%、41%、32%（2020：17%、42%、41%）；另一方面，虽然目前信用卡贷款占比较低（占零售贷款比重约3%），但自去年N-Card 推出以来，信用卡快速增长，1H21 信用卡贷款同比/环比年初增幅分别达63%、52%。
从资产定价来看，贷款收益率同比仍有下行，但边际有望趋稳。测算1H21 同口径贷款收益率同比1H20/环比2H20 下降24bps、11bps 至5.43%，其中对公贷款同比/环比下降37bps、10bps，降幅已收窄；测算零售贷款收益率同比上升4bps/环比下降11bps至6.65%，预计主要与上述消费贷结构调整有关。贷款定价下行带动资产收益率同比/环比下降21bps/13bps。但在对公、零售贷款定价趋稳，资产定价亦有望趋于稳定。
2）存款活期化率进一步提升，负债成本下降缓释资产定价下行压力：2Q21 南京银行存款同比增长10.9%（1Q21:11.5%），存款占比季度环比下降2pct 至67.6%。从结构上来看，交易银行和大零售两大战略对活期存款沉淀贡献明显，活期存款同比增速（14.2%）近三年来首次超过定期存款（9.8%），活期存款占比季度环比上升0.9pct 至30.6%。
从负债成本来看，存款成本同比/环比均下降19bps 至2.32%，叠加抓住市场利率相对宽裕的契机调优主动负债结构，带动负债成本同比/环比下降22bps、15bps 至2.42%。
展望来看，南京银行负债成本仍相对较高，但两大战略持续推进推动存款成本稳步改善，负债成本进一步下行仍可期。
中收同比高增32%表现突出，背后是零售银行与投资银行的共同发力。1）债券承销业务量大幅增加（1H21 承销非金融企业债务融资工具1218 亿，已达去年全年近80%），带动承销费收入同比增长21.1%；2）大零售战略驱动代销、银团贷款等业务手续费收入快速增长，代理及咨询业务收入同比高增48.2%，其占手续费收入比重高达58.9%，同比提升6.7 个百分点。此外，我们看到南京银行上半年财富管理业务亦再上台阶，进一步拓展了理财业务的收入来源及总量。1H21 南京银行零售客户总量达2284 万户，其中财富客户较年初增长7.3%至54.51 万户，私钻客户（私行及钻石客户）较年初增长11%至3.3 万人。零售客户AUM 同比增长11%至5376 亿元，其中私钻客户AUM 占比较年初进一步提升1pct 至31.6%；而从零售AUM 结构上，非存款部分占比环比年初进一步下降0.8pct 至56.9%（1H20/2020 分别：59.5%/57.7%），在大零售战略持续发力下具备较大的提升潜力。
盈利预测与投资建议：南京银行中报表现亮眼，营收增速大幅改善、利润增速亦明显回升。此前市场担忧的房地产、平台类贷款资产质量无虞，个别民营大户贷款亦稳妥处置，信用成本具备进一步下行基础。同时交易银行、大零售两大战略对低成本存款沉淀、中收均有突出贡献。目前南京银行200 亿元可转债已完成发行上市，将于今年底开始转股。
以中报数据静态测算，若全额转股可增厚核心一级资本充足率约1.8 个百分点至11.67%，有力支撑未来规模快速扩张。上调盈利预测，调低信用成本、调高非息收入增速，预计2021-23 年归母净利润同比增速分别为17.8%、16.4%、16.8%（原2021-22 年预测8.0%、10.4%，新增2023 年盈利预测）。当前股价、强赎价（赎回触发价）分别对应2021 年0.90 倍、1.25 倍PB，维持“买入”评级。
风险提示：经济下行引发银行不良风险。