优质燃气分销区域龙头，上下游布局前景乐观
公司是深圳国资市场化运作标杆，独享深圳特许经营权，持续异地扩张。上游布局LNG 接收站与运输船，打造自主可控采购体系，巩固毛差领先地位。
深圳区域气量消纳潜力突出，将受益于新电厂投产、城中村二期改造与通气率提升。公司正从区域龙头迈向综合型城燃公司，2020 年销气量全国份额首次突破1%。预计2020-2022 年EPS 为0.47/0.59/0.70 元，给予2021年15x 目标PE，对应目标价8.85 元/股，重申“买入”评级。
上游：LNG 接收站产能爬坡，优化气源结构
LNG 接收站作为全产业链中核心资产之一，未来将充分受益于低成本（全球LNG 供需宽松）和高售价（国内LNG 价格维持高位）带来的价差。公司LNG 接收站于2019 年8 月投产，我们预计21-22 年仍处于产能爬坡阶段。
自主LNG 气源将提升公司的成本控制和盈利能力。根据测算，在产能利用率达到80/100%时，LNG 接收站贡献的净利润分别为3.38/4.36 亿元，单方净利润分别为0.42/0.44 元，具备一定的规模效应。公司正加快推进接收站二期项目建设，周转能力有望大幅提升。公司已下单LNG 运输船舶，将于2023 年投入使用，进一步强化自主可控采购体系。
下游：燃气渗透率提升，异地扩张持续推进
深圳区域气量消纳潜力可观，“十三五”电厂/工商业/居民用气量CAGR 为26/5/9%；公司现有外部电厂客户5 家和并表电厂1 家，“十四五”深圳地区计划投产光明电厂、东部电厂、宝昌扩建、钰湖二期，我们预计将贡献显著用气增量。深圳城中村管道气二期启动在即，公寓与宿舍项目燃气松绑，我们预计“十四五”深圳地区销气量CAGR 仍可保持15%左右。异地扩张持续推进，我们预计2020 年异地项目销气量有望超过深圳非电厂气量，完成“再造深燃”的战略目标。2020 年公司销气量占全国份额首次突破1%，我们看好公司市占率持续提升。
目标价8.85 元，维持“买入”评级
基于对零售与批发销气量和毛利率的调整，小幅上调盈利预测。我们预计公司2020-2022 年营收150/180/207 亿元（21-22 年前值：166/185 亿元），归母净利13.4/16.9/20.1 亿元（21-22 年前值：16.7/19.9 亿元），对应EPS分别为0.47/0.59/0.70 元。参考可比公司2021 年PE 均值13.1x（华泰预测与彭博一致预期），考虑到自有LNG 投产带来的利润增量，可适当给予估值溢价，我们维持公司2021 年目标PE 15x，目标价8.85 元（前值：8.70元）。公司成本控制力逐渐强化，长期价值或被低估，维持“买入”评级。
风险提示：国内气价风险；国内政策风险；海外气价风险。