投资要点：
公司是中间体、原料药、制剂一体化、国际化的研发生产企业。博瑞医药成立于2001 年，一直从事高技术壁垒的医药中间体、原料药和制剂产品的研发和生产，专注于创新药研发和生产市场稀缺的高难度原料药和制剂，产品覆盖抗肿瘤、抗感染、心脑血管、补铁剂等领域。公司2018 年全年实现营收4.08 亿元（+28.64%），归母净利润0.73 亿元（+59.56%），扣非净利润0.72 亿元（+65.25%），基本EPS 0.21 元/股（+50.00%）。
公司处在特色原料药市场，我们认为公司紧握行业发展机会，向高壁垒原料药、制剂延伸。相比制剂生产销售环节，原料药的获利能力较弱，面临不可避免的盈利波动和成长瓶颈，而且中国的环保、人力成本的压力逐渐显现，要求原料药企业进行产品和技术升级，向高毛利的高技术壁垒原料药产品、制剂领域进军。公司高壁垒原料药研发实力雄厚，我们认为公司有望紧握行业发展机会，向高壁垒原料药、制剂延伸。
公司产品格局良好，技术壁垒高，逐步布局创新。公司目前主要产品中，卡泊芬净、恩替卡韦已进入商业化销售阶段，米卡芬净、阿尼芬净、吡美莫司等产品即将进入或刚进入商业化销售阶段，因此需求相比研发验证阶段增长较快，其他产品形成丰富的产品梯队，保障了公司的可持续发展。2018 年，卡泊芬净、恩替卡韦、米卡芬净三个主要销售产品收入占比超过50%。
盈利模式独特，凭高壁垒原料药获得下游制剂销售分成。不同于传统CMO 公司，公司通过较高的技术壁垒，吸引合作商。其盈利模式具体包括：（1）相关医药中间体和原料生产、销售；（2）技术转让和技术服务；（3）下游客户产品销售权益分成。2018 年，公司已实现卡泊芬净、吡美莫司、米卡芬净三个产品的权益分成共2600 万元。
盈利预测与投资建议。公司凭借发酵半合成平台、多手性药物平台等药物研发技术平台，覆盖“起始物料、高难度中间体、特色原料药、制剂”全产业链，同时凭高壁垒原料获得下游制剂销售分成。基于以上优势及核心品种获批放量，我们预测2019-2021 年公司营收分别为5.91、8.11、10.47 亿元，归母净利润分别为1.10、1.55、2.03 亿元，EPS 分别为0.27、0.38、0.50 元（按照发行后总股本4.10 亿股计算）。公司作为高壁垒原料药+制剂一体化优势突出、业绩高速增长的制药企业，结合可比公司估值及PEG，我们给予公司2019 年45-55 倍PE（按50 倍PE 算，对应PEG 为1.24），合理价值区间12.04-14.71 元/股，建议申购。
风险提示。新产品研发风险，政策风险，技术收入波动风险，环保风险。