三季报净利增长86.6%，业绩略低于预期
恒力石化于10 月23 日披露三季报，报告期内实现营收763.3 亿元，同比增长74.1%，实现净利68.2 亿元，同比增长86.6%，对应EPS 为0.98 元，其中Q3 单季度实现营收340.0 亿元，同比增95.6%，实现净利28.0 亿元，同比增58.0%，业绩略低于预期。我们预计公司2019-2021 年EPS 为1.61/2.39/2.75 元，维持“买入”评级。
前三季度聚酯及PTA 景气下行，炼化投产贡献业绩增量
2019 年前三季度，公司聚酯/PTA 业务分别实现营收172.7/219.5 亿元，同比下滑4.0%/11.7%，分产品销量整体稳定，价差均有所收窄。炼化方面，由于2019Q2 项目投产，1-9 月实现营收273.1 亿元，贡献业绩增量，公司前三季度毛利率提升1.5pct 至18.0%。油品消费税增加导致营业税金率同比提升0.6pct 至1.2%，其他费率整体平稳。
Q3 聚酯及PTA 趋势下滑，炼化开工率提升
环比来看，公司Q3 聚酯板块实现营收57.9 亿元，下滑4.6%，产销量变化较小，但均价及价差整体下滑，PTA业务实现营收59.1 亿元，下滑14.3%，价差亦有收窄。尽管炼化板块Q3 实现化工品/成品油销量252/126 万吨，增长11.6%/181%，但由于折价预售因素，产品均价仅微幅提升，9 月份重整装置消缺影响部分产品开工率。综上，综合毛利率下滑3.0pct 至18.7%。
油品消费税致营业税金率提升1.8pct 至2.2%，炼化转固致财务费用率升1.1pct 至3.5%，其他收益及投资收益整体下降1.45 亿元。
资本开支压力仍存，经营重点转向现金流量表
从资产负债表分析，公司固定资产较Q2 末增加262 亿元至820 亿元，炼化完全转固。在建工程131 亿元，乙烯项目已投入超过一半资金，公司预计年内仍有约100 亿元投资，长期借款看，较Q2 末仅微增9.85 亿元，资本开支压力仍存。公司Q3 单季度经营性现金流入377 亿元，超过营收，净现金流142.5 亿元，远超净利润，主要来自预收账款增加（34 亿元）、存货减少、应收账款增加，财务费用及折旧等。高额预收款表明产品预售显著，经营重点转向现金流量表，影响当期收入及利润。
石化行业整体回调，乙烯项目仍将贡献增量
9 月底以来，伴随旺季需求及油价走势趋弱影响，聚酯/PTA/石化行业整体回调，我们认为产品线整体盈利已至低位。公司预计乙烯项目将于2019Q4投产，后续仍将贡献业绩增量。
维持“买入”评级
公司产业链一体化逐步成型，乙烯项目有望提前贡献业绩，我们维持公司2019-2021 年EPS 1.61/2.39/2.75 元的预测，结合可比公司估值水平（2019年12 倍PE）及公司较高业绩增速，给予2019 年13-14.5 倍PE，对应目标价20.93-23.35 元（原值20.59-22.72 元），维持“买入”评级。
风险提示：油价大幅波动风险，项目建设进展不及预期风险。