一、事件：公司发布2019 年三季报，实现营收（105.29 亿元，+28.63%）；归母净利润（4.05 亿元，+32.12%）；归母扣非净利润（3.83亿元，+28.56%）。
二、2019 三季报延续中报高增长，（1-6 月）、（1-9 月）归母净利润增速分别为35.50%、32.12%。我们预计直20 战术通用直升机产品交付量提升致使19 年业绩增速提升。
利润表：从营收看，2019 年（1-9）月实现营收28.63%的增长，维持了2019 半年报28.75%的高增长，我们认为主要源自军用直升机产品的交付量提升，尤其是直20 新产品加速列装有效带动业绩增速提高；从毛利率看，2019 年（1-9）月整体销售毛利率水平11.29%，维持平稳于中报11.28%的水平，同比减少1.15 个百分点，变动不大；从净利润看，净利润增速高于营收增速，主要原因是国企强调降本增效背景下三费费率有所下降；2019 年（1-9）月三费费用率为7.14%，同比减少1.28%个百分点，符合我们此前在2018 年年报点评中观点：
在军工集团降本增效，大力控成本、降费用、压支出的背景下，军工企业期间费用仍有下降空间。三费中，销售费用率同比减少0.13 个百分点，管理费用率同比减少1.08 个百分点，其中研发费用同比增长33.09%，财务费用同比增加970 万元，主要原因是利息收入增加而利息费用减少。
资产负债表：截止2019 年9 月底，应收账款相对于年初同比减少47.55%，主要原因是报告期回款增加，我们认为这是军改负面影响逐步消除以及直升机交付提速的表现；合同负债相对于年初同比减少35.95%，主要原因是本期结转收入增加，同比减少4.87%略有减幅；存货（156.74 亿元，+12.25%），我们认为随着陆航旅军改调整结束以及十三五后期部队换装加速，本期货面存货2019 年达到收入确认条件的确定性较高，为业绩增长奠定基础。
现金流量表：经营性现金流净额为-1.56 亿元，同比增长0.22 亿元，其中销售商品、提供劳务收到的现金同比增加21.99 亿元，购买商品、接受劳务支付的现金同比增加19.33 亿元，由于军工行业回款主要集中于四季度，因此全年来看经营性现金流或将转正。
三、70 年国庆阅兵，直20 战术通用直升机正式亮相。直20 战术通用直升机有望于2019 年提高交付数量，将是重要业绩增长点。直20 战术通用直升机有望比照“黑鹰”拥有强大拓展能力，三军通用拥有很大列装空间。对标美国黑鹰占其军用直升机总量的53%，我们认为，即使保守估算未来我国直20 战术通用型直升机总量有望达到600 架以上。我们认为2019 年半年报、三季报数据已经验证这一逻辑，未来新型直升机提高交付数量将成为公司未来重要业绩增长点。
四、陆航部队扩编催生我国军用直升机巨大需求空间，预计未来3 年需求缺口至少500 架。陆航部队是我军建设“立体防攻”的重要兵种。
我军陆航部队在2015 年底启动的军改中得到大幅扩编，目前我军13个陆航旅+2 个空突旅已全部改革完成（此轮军改新组建3 个陆航旅）。
据央视新闻和美国詹姆斯敦基金会推测数据等，未来我国陆军将配置发展15 个陆航旅（13 个集团军+西藏/新疆2 大军区）和5 个空突旅（5 大战区），单个陆航旅、空突旅所需直升机数量分别为100 架、72架，则未来我国陆军一共需要约1860 架军用直升机。未来3 年，仅考虑新组建的3 个陆航旅每个旅配置70 架直升机（考虑组建过程中，不达满编状态），现有的13 个陆航旅和2 个空突旅每个旅更新换代20架直升机计算，我国仅陆军用直升机需求缺口至少500 架。此外，我国075 型直升机航母、055 型、052D 型驱逐舰等均将带动海军直升机需求。作为中国航空工业集团直升机板块唯一的上市平台，中直股份将充分受益我国军用直升机的发展。
五、投资建议：在陆航部队扩编、075 直升机航母等舰艇列装背景下，我国军用直升机存在巨大需求空间；叠加我国新一代直20 战术通用直升机或于2019 年提高交付量，我们认为中直股份经营基本面持续向好，2019 年公司经营业绩增速或有所提升。我们预计2019-2021 年净利润分别为6.47、7.96、9.41 亿元，同比增速分别为26.8%、23.1%、18.2%，EPS 分别为1.10、1.35、1.60 元，对应当前股价的PE 分别为39X、32X、27X，考虑到年底切换估值，2020 年利润对应当前股价的PE 水平相较历史估值中枢明显较低，因此维持“买入-A”评级。
六、风险提示：陆航旅建设速度不达预期；新产品交付进度不及预期。