榨菜Q3 收入/营业利润/归母净利润增速分别为8%/2%/-7%，利润表表现略超市场预期，预收账款高基数下回落，报表总体与渠道口径相吻合。Q3 毛利率受成本红利强化，高渠道和品牌投入下销售费用率上升较多。综合考虑一批商出货逐步转正、渠道库存下降，我们判断公司基本面基本企稳，渠道调整接近尾声。虽然终端需求仍然较为疲软，但公司应对较差的市场环境，正发挥着更强的主观能动性，研发、市场投入利好后续发力，维持长期稳定增长。当前估值相对调味品板块整体、公司ROE 水平均有一定折价，同时接近历史估值底部，具有一定安全边际，建议关注超跌机会，我们略调整19-20 年EPS 为0.86、0.96（前次0.9、1.02），考虑到估值切换，上调目标价至27 元（对应明年28X），维持“审慎推荐—A”评级。
榨菜Q3 收入/营业利润/归母净利润增速分别为8%/2%/-7%，2019 前三季度总收入16.04 亿元，同比增长3.8%，营业利润6.11 亿元，增长3.3%，归母净利润5.18 亿元，下降1.0%。其中2019Q3 收入5.18 亿元，同比增长7.6%，营业利润2.39 亿元，增长2.2%，归母净利润2.03 亿元，下降6.8%。Q3 现金回款6.14 亿元，同比下降1.3%，主要系去年高基数影响。经营性现金流量净额2.1 亿元，同比去年减少0.5 亿元。主要系本期支付的推广费用和运输费增加。
成本红利保障毛利抬升，销售费用继续加大。成本红利下，公司19Q3 毛利率提升2.7%至60%，销售费用同比增加3300 万，费用率提升5.7%至13.7%，预计与渠道裂变、品牌赞助等方面的投入相关。值得一提的是，今年公司研发投入同比明显加大，预计与新品开发加快有关。Q3 营业利润率略有增强，但由于营业外收入基数过高，导致归母净利润负增长。
基本面企稳，乐观的种子在发芽。今年Q3 预收账款1.3 亿，同比减少5500万，假设预收账款同比持平，收入仍有小个位数下滑，这与我们渠道跟踪口径一致。草根调研反馈，虽然Q3 出货乏力，但渠道库存已经下降至合理水平，我们推测一批商出货已经恢复正增长。虽然Q2-Q3 公司在业绩、股价的表现平平，但我们看到公司整体呈现企稳态势，基本面风险因子“库存水平”、股价风险因子“估值”均处于合理及以下水平，公司在研发、市场建设上高投入利好未来发展，我们建议在此时点，对公司可以更加乐观看待。
调整以待新发，关注超跌机会，维持“审慎推荐-A”评级。榨菜Q3 利润表表现略超市场预期，综合考虑销售情况、库存水平，我们判断公司基本面基本企稳，渠道调整接近尾声，虽然终端需求仍然较为疲软，但公司应对较差的市场环境，正发挥着更强的主观能动性，研发、市场投入利好后续发力，维持长期稳定增长。当前估值相对调味品板块整体、公司ROE 水平均有一定折价，同时接近历史估值底部，具有一定安全边际。我们略调整19-20 年EPS 为0.86、0.96（前次0.9、1.02），考虑到估值切换，上调目标价至27 元（对应明年28X），维持“审慎推荐—A”评级。
风险提示：经济低迷消费走弱，上游成本波动