事件：农业银 行发布2019 年第三季度报告。
投资建议：
公司前三季度营收和PPOP 增速继续放缓，盈利能力平稳上行。据我们测算，生息资产收益率下行，预计主要是受定价下行影响；息差负债端存款增量和结构有所改善，计息负债成本率持平；息差小幅收窄。资产质量方面，公司扎实推进净表计划，不良贷款率环比延续下降，不良净生成率降低至可比同业较低水平，拨备覆盖率继续提高，风险抵补能力继续增强，预计后续不良生成和拨备计提压力减轻。同时考虑到公司的资本补充压力减弱，我们预计公司19/20 年归母净利润增速分别为5.04%和4.75%，EPS 分别为0.60/0.62 元/股，当前股价对应19/20 年 PE 分别为6.15X/5.86X，PB 分别为0.73X/0.67X。公司近两年动态估值中枢0.85 倍PB 左右，据此我们测算公司 A 股的合理价值在4.24 元/股左右（对于 19年0.85 倍 PB），按照当前 AH 溢价比例，对应 H 股合理价值为3.74 港币/股，维持买入评级。
风险提示：1、经济增长下行超预期；2、资产质量超预期恶化。
核心观点：
营收和PPOP 增速继续放缓，盈利能力平稳上行
公司前三季度营收、PPOP、归母净利润同比分别增长3.83%、2.84%、5.28%，增幅较19H1 分别-1.68pct、-2.63pct、+0.39pct。从盈利驱动因素来看：营收端增速下滑主要是受中收和其他非息收入负面拖累较大；规模增速回升部分抵消了息差收窄的影响，净利息收入增速基本持平与19H1。得益于营业支出控制较好，前三季度利润总额增速较19H1 小幅上行。减值计提力度延续了19 年以来的减轻态势，前三季度各项减值同比增长1.56%，增幅较19H1 降低9.06%，受此影响PPOP 增速也继续回落。
据测算，生息资产收益率下行，计息负债成本率持平，息差小幅收窄
据我们测算，公司前三季度年化净息差较上半年下行了约2bps，其中生息资产收益率下行了约3bps、计息负债成本率基本持平。
生息资产收益率下行预计主要是受定价下行影响：Q3 贷款总额增加3602.52 亿元，较上季度小幅多增320.51 亿元。从增量结构来看，个人贷款增量占比45%、一般公司类贷款增量占比38%。
负债端存款增量和结构有所改善，主动性负债增长放缓：Q3 存款总额增加1947.80 亿元，较上季度多增1127.87 亿元。从客户结构上来看，Q3增量存款主要来自一般公司类存款和个人存款，其他存款大幅减少；从期限结构上来看，定期存款贡献较大。在存款增长改善的情况下，主动性负债增量环比下降。
净表计划效果良好，资产质量稳定向好，拨备充足性进一步提高
自16Q3 以来不良贷款率环比延续下行，三季度末不良贷款率环比下降1BP 至1.42%，不良贷款余额环比微增29.24 亿元。不良净核销转出率同比基本持平，环比大幅下降。若考虑加回核销转出，不良净生成率为0.58%，同比环比均在下降，绝对值处于同业较低水平。总体来看，公司三年净表计划取得了不错的效果。此外，三季度末拨备覆盖率环比上行2.88PCT 至281.26%，继续领先其他大行，安全垫进一步增厚。