投资要点
事件：公司发布三季报，2019 年前三季度实现营业收入27.69，同比增长4.49%；归母净利润2.91 亿元，同比增长37.40%，扣非净利润2.83 亿元，同比增长39.96%
业绩超预期，优质专科制剂保持快速增长，甾体原料药发力在即。公司前三季度净利润增速近40%，略超市场预期。Q3 单季度实现营收9.09 亿元（同比2.02%/环比-11.20%）；归母净利润1.17 亿元（32.54%/1.23%）；扣非净利润1.20 亿元（38.20%/11.89%），公司连续9 个季度净利润40%以上增长，去年较高基数情况下今年继续快速增长。公司业务结构优化明显，毛利率持续提升，带来利润增速显著高于收入增速。我们预计：1）高毛利的专科制剂产品保持快速增长：其中肌松类药物约20%增长，呼吸科产品约50%增长，皮肤科产品持续发力，妇科产品回到10%以上增长。2）甾体原料药价格逐步回暖，毛利率逐步提升。3）受到两票制影响，原有2-3 亿净利率极低的配送业务持续下滑，从而导致表观收入增速较低。展望四季度及明年，我们认为产品力强的专科制剂继续保持快速增长；甾体API 随着今年厂区搬迁完毕，FDA 审计通过，高端市场及新产品发力在即，迎来拐点；加之配送及VD3 的影响降低，可以期待公司收入稳步增长，盈利水平持续提升，净利润保持快速增长。
毛利率持续提升，研发投入保持快速增长，产品推进顺利。2019Q3 公司毛利率63.35%（同比1.36pp/环比3.79pp），毛利率持续提升，业绩结构不断优化。
销售费用率、管理费用率及财务费用率分别为29.24%（-3.43pp/-2.03pp），14.96%（0.02pp/3.32pp），1.33%（-3.71pp/0.20pp）销售费用率持续下降，预计随着制剂收入的持续增长，销售团队的规模效应开始显现，其余费用率保持稳定。前三季度研发费用1.10 亿元（同比31.79%）。公司已开展一致性评价品种15 个，目前已有罗库溴铵注射液、非那雄胺片、米索前列醇片等三个品种被国家药品监督管理局药品审评中心受理。一类新药奥美克松钠正在进行IIb 第一阶段研究；黄体酮凝胶研发推进顺利，有望2020 年申报。
产品小而专，受带量采购政策影响小。公司制剂产品主要由终端市场销售金额不大的专科产品组成，产品生产壁垒高、竞争格局好，而且有良好的成长性。
由于产品小而专的特性，公司受带量采购等政策的影响较小。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2019-2021 年归母净利润为4.00、5.01和6.02 亿元，同比增长32.86%、25.06%和20.31%。目前股价对应2019-2021年的PE 为19 倍、15 倍和13 倍。考虑公司是甾体激素原料药制剂一体化龙头，业绩持续快速增长，产品受政策影响较小，公司当前价值被低估；维持“买入”评级。
风险提示：产品降价的风险，汇率波动的风险，海外收购整合失败的风险