业绩回顾
维持跑赢行业
3Q19 业绩小幅低于市场预期
公司公布3Q19 业绩：1-3Q19 收入292.59 亿元，同比-6.28%；归母净利润8.20 亿元，对应每股盈利1.22 元，同比+12.03%，低于预期，主要系多重因素短期影响公司销量所致。
发展趋势
多因素导致销量阵痛，公司3Q 单季度营业收入下滑幅度较大。
大吨小标治理在多地影响工程重卡上牌，3Q19 是影响的高峰时期，公司优势产品工程类重卡销量受到抑制，同时受公司在部分市场梳理渠道与优化产品结构影响，我们认为公司实际销量下滑20%左右（中汽协数据重汽集团3Q 销量同比-6.1%与重汽A 股公司存在口径差异，不可比），导致3Q 单季营业度收入同比-21.75%。
处理库存车辆拉升销售费用，公司净利润率有所下降。公司3Q19末存货较年初-42%、较2Q19 末-27%，主要集中在产品存货端，消化库存车辆对营销投入的需求更大，公司3Q19 单季度销售费用率达3.95%，同比+1.41ppt，环比+1.93ppt；同时由于研发费用有所上升、资产减值损失有所增加，公司3Q19 单季度归母净利润率为2.65%，同比-0.21ppt，环比-0.36ppt，导致归母净利润下滑幅度大于收入，同比-27.49%。控费带动毛利率增加，经营质量继续改善。
公司3Q19 单季度毛利率为11.2%，同比+1.9ppt，成本控制效果明显。
我们认为2020-2022 年工程重卡销量有望高位增长，公司中长期仍有利润增量。我们认为，受2019 年10 月10 日无锡高架桥事故影响，封闭高速公路以外的支线道路治超将显著加严，工程重卡将成为治超的最主要品类。我们认为深圳的工程重卡治超经验有望在全国范围内逐步推广，在全国范围内带动公司优势产品工程重卡边际销量增长100 万台左右，年化带动约30 万台；同时物流重卡边际销量也将有所增加，共同托底公司中长期利润增量。
盈利预测与估值
由于公司3Q19 业绩低于预期、中长期仍有利润增量，我们下调2019 年净利润12.1%至10.58 亿元，上调2020 年净利润7.8%至13.10 亿元。当前股价对应2019/2020 年10.5 倍/8.5 倍市盈率。维持跑赢行业评级，但由于公司中长期将充分受益于新一轮的重卡治超，我们上调目标价4.3%至20.54 元，对应13.0 倍2019 年市盈率和10.5 倍2020 年市盈率，较当前股价有23.8%的上行空间。
风险
重卡治超力度大幅放松，国内重卡需求明显下滑，公司改革受阻