事件：公司发布2019年三季报，报告期实现营业收入125.09 亿元，同比+13.26%；归母净利润12.14 亿元，同比+37.38%；扣非后归母净利润11.17 亿元，同比+30.28%。其中第三单季度实现营业收入41.99亿元，同比+10.43%，环比-1.77%；归母净利润4.89 亿元，同比+35.80%，环比+11.13%；扣非归母净利润4.63 亿元，同比+32.73%，环比+14.85%。
主要观点：
1.产销量、毛利率提升，三季度业绩靓丽
从产销量看，公司产销量增速明显高于行业平均水平。2019 年前三季度，公司轮胎产量（4480.4 万条，同比+10.94%）和销量（4228.3 万条，同比+8.74%）均表现增长。其中第三季度轮胎产量（1574.22 万条，同比+16.60%，环比+7.74%）和销量（1470.50 万条，同比+10.85%，环比+6.82%）环比增长。产量增长主要由于公司泰国三期项目于2018年底投产，2019 年中达到满产。同时公司积极开拓销售市场。
从单价及毛利率看，单价偏稳，毛利率提升。2019 年前三季度，公司单胎均价293.03 元，同比+4.24%。其中第三季度单胎均价282.81 元，同比基本持平，环比-8%。公司第三季度天然橡胶、合成胶、炭黑、钢丝帘线、帘子布五项主要原材料总体价格同比下降7.70%。公司Q3销售毛利率同比从22.77%提升至27.52%。从三费及研发费用看，公司前三季度增加1.52 个百分点至15.12%。
减税降费，轮胎行业受益。2018 年10 月25 日，财政部发布《关于调整部分产品出口退税率的通知》，其中轮胎类产品出口退税率从9%上调至13%，于2018 年11 月1 日执行。2019 年4 月1 日起，国内增值税率下调。
2.国内外产能持续扩张，同时加强品牌建设
国内工厂方面，除了招远、德州、柳州三个生产基地外，公司第四个工厂已于2018 年7 月在荆门奠基。公司稳步推进荆门项目，预计一期的100 万套全钢胎、350 万套半钢胎将于2019 年11 月可陆续投产。2019 年3 月，公司第二个海外生产基地塞尔维亚项目举行奠基仪式。该项目总设计年产能各类高性能轮胎1362 万套，其中1200 万套半钢胎、160 万套全钢胎、2 万套工程胎及农用子午胎，预计一期项目将于2020 年底投产。在中国轮胎行业面临各种反倾销调查背景下，海外建厂直接出口销售具有重要意义，将大大增加公司产品的竞争优势，提高经济效益。
公司已为大众(含奥迪)、通用、福特、日产、一汽红旗、一汽奔腾、上汽通用五菱、吉利汽车、比亚迪、奇瑞、长城、一汽解放、中国重汽、陕西重汽、上汽红岩、福田汽车、东风股份、东风柳汽、深圳中集、厦门金龙等全球多家知名主机厂100 多个生产基地提供配套。
3.盈利预测及评级
我们预计公司2019-2021 年归母净利润分别为16.46 亿元、17.56 亿元、19.29 亿元，对应EPS 1.37 元、1.46 元、1.61 元，PE 15.3X、14.4X、13.1X。考虑公司海外轮胎生产基地竞争优势突出，“5+3”战略稳步实施，品牌优势逐渐提升，维持“买入”评级。
风险提示：贸易政策变化、原料价格波动、汇率波动、项目投产进度不及预期、汽车行业增速下滑。