2019 前三季度净利润同比下滑2%，业绩符合预期
桐昆股份于10 月25 日发布2019 年三季报，公司实现营收372 亿元，同比增20.7%，净利润24.5 亿元，同比降2.1%，业绩符合预期。其中Q3单季度实现营收126 亿元，同比增3.4%，净利润10.6 亿元，同比降7.2%.按18.48 亿股的最新股本计算，对应EPS 1.33 元。因股本变化，我们下调公司2019-2021 年EPS 分别至1.62/2.05/2.42 元，维持“增持”评级。
前三季度涤纶长丝销量增长但价格下跌，PTA 景气助益业绩
2018 年以来伴随公司项目陆续投产，整体长丝产能增长230 万吨，报告期内公司产品销量显著提升，其中涤纶长丝POY/FDY/DTY 销量分别为281/83/56 万吨，同比分别增24%/56%/19%，销售均价（不含税）分别下降14%/13%/11%至0.73/0.78/0.89 万元/吨，营收分别增7%/36%/6%至205/65/49 亿元。另一方面，2019 前三季度公司PTA 项目运行状况较去年同期改善，产量亦有所提升，据百川资讯，前三季度华东地区PTA 报价同比下跌4.8%至0.60 万元/吨，PTA-PX 均价差同比扩大27%至1172 元/吨，助益业绩提升。公司综合毛利率降3.3pct 至13.2%，费率整体平稳。
第三季度业绩环比增长22.0%，原料跌价助益利润增长2019Q3 公司POY/FDY/DTY 销量分别为89/27/18 万吨，环比分别减少9%/10%/6%，销售均价（不含税）亦环比下跌2%/5%/3%。原材料方面，据百川资讯，Q3 华东地区PTA 报价环比下跌11%至0.55 万元/吨，PX 中国台湾CFR 均价环比下跌11%至814 美元/吨，华东地区乙二醇均价虽环比小幅回升3.2%至0.46 万元/吨，但原材料价格整体降幅仍大于涤纶长丝，助益公司Q3 业绩环比增长22.0%。
PTA-涤纶产业链阶段性回调
受需求端低迷影响，10 月以来PTA-涤纶产业链整体回落，据中纤网，目前华东地区POY/FDY/DTY（均为150D）报价分别为7050/7225/8650 元/吨，较9 月底下跌8%/5%/5%，PTA 报价为4950 元/吨，较9 月底下跌3%，PTA-PX 价差亦收窄约15%。我们认为目前PX/PTA/聚酯产业链整体盈利处于底部整固阶段。
浙石化项目持续推进，盈利有望再上台阶
公司参股20%的浙石化一期2000 万吨/年炼化一体化项目进展顺利，目前已处于试生产准备阶段，公司预计项目将于2019 年内投产，届时上游芳烃原料保障程度将进一步提升，增强上市公司盈利能力。
维持“增持”评级
因可转债转股致股本增加0.26 亿股至18.48 亿股，我们下调公司EPS 分别至1.62/2.05/2.42 元（原值1.64/2.08/2.45 元），结合可比公司估值水平（2019 年11 倍PE），我们给予公司2019 年9.5-11 倍PE，目标价15.39-17.82 元（原值14.76-17.22 元）维持“增持”评级。
风险提示：新建项目投产进度低于预期风险，原油价格大幅波动风险。