事件：天味食品发布2019 年三季报，2019Q1-Q3 实现营业总收入10.78亿元，同比+24.29%；实现净利润1.95 亿元，同比+19.55%；其中2019Q3实现营业收入4.48亿，同比+14.77%；实现净利润0.93亿元，同比+2.43%。
收入增速虽不及预期，但增长动力仍充足。前三季度,公司主营业务累计实现收入10.72 亿元，同比+24.11%，增速较2019H1 下滑8.56pcts。其中，Q3 主营业务收入同比+13.69%，增速较Q2 环比-26.5pcts。分行业来看，前三季度火锅底料/川菜调料累计实现收入4.85/5.13 亿元，同比+12.81%/40.75%。其中，Q3 火锅底料/川菜调料实现收入2.32/1.89 亿元，同比+7.79%/26.47%，增速较Q2 环比-25.6/-21.5pcts。Q3 收入增速放缓受三个层面因素影响：（1）公司上市以来加快扩张速度抢占市场份额，但由于公司产能瓶颈限制公司发货速度。三季度末公司预收款项/以经销商保证金为构成的其他应付款分别为1.08/0.57 亿元。若全部还原预收款，预计前三季度主营收入增速或超30%。日前，公司拟规划新增8-10 万吨产能，预计2020 年拿地，2022 年基本形成产能；（2）据渠道调研反馈，公司三季度陆续更换产品包装，工作重心以疏导渠道存货为主，目前，渠道库存较低，已为年末备货留出空间。（3）三季度末公司经销商1054 家，较二季度末净增加172 家，呈加速态势，贡献收入增量需时间培育。
收入结构变动拖累毛利率，压缩单季费用平缓净利率波动。2019Q1-Q3公司净利率为18.14%，同比-0.72pcts。（1）2019Q1-Q3 毛利率为37.37%，同比-1.56pcts。其中Q3 单季毛利率为35.53%，同比/环比-4.31/-2.17pcts，主要系Q3 高毛利的川调收入占比下降10pcts 所致。（2）2019Q1-Q3 销售费用率为12.77%，同比+2.48pcts，其中Q3 为9.8%，同比/环比+3.62/-10.11pcts，环比大幅降低主要系公司主动调整费用在季度间的投放节奏所致。2019Q1-Q3 管理费用率（含研发）为5.54%，同比-1.17pcts，其中Q3 为4.9%，同比/环比-0.74/-1.44pcts。
盈利预测与投资评级：综合考虑经销商拓展速度以及当前渠道库存水平，我们维持公司2019-21 年的盈利预测为3.42/4.30/5.23 亿元，分别同比增长28.34%/25.62%/21.65%，对应EPS 分别为0.83/1.04/1.27 元，当前股价对应PE 分别为68x/54x/44x。维持“增持”评级。
风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，渠道开拓不及预期。