收购资产业绩略超预期。公司发布 2019 年三季报，前三季度公司实现营收 70.62 亿元 （YoY+1.09%） ， 归母净利润10.70 亿元（YoY+14.69%）；其中Q3 单季度实现营收18.00 亿元（YoY-8.21%），归母净利润2.19 亿（YoY+0.55%），业绩略超市场预期。公司1-9 月合并中化作物与农研公司产生净损益2.33 亿元，此前公司未审计2019年1-5 月份净损益1.81 亿元，我们预期公司三季度录得较好的收益。
从收入端看，公司前三季度并表收入为70.62 亿元，同比提升1.09%，较二季度已扭转下滑趋势。
三季度属季节性淡季，扣非业绩符合预期。从经营数据来看，2019 年三季度杀虫剂、除草剂销量分别为3026 吨、7914 吨，环比分别下降715 吨、2338 吨，属于季节性调整。Q3 杀虫剂、除草剂均价分别为21.30、2.58 万元/吨，环比分别变化+0.07、-0.61 万/吨，杀虫剂价格趋稳主因是多长单结构带来的韧性，除草剂均价下滑较多或来自麦草畏三季度销量下滑带来的结构变化，整体而言，三季度虽然出货量下滑明显，但扣非仍有净利润2.1 亿，公司维持较强的盈利能力，符合市场预期。
资金回笼，应对中化作物还款及未来在建周转。截至本报告期，公司其他流动资产、一年内到期的非流动资产分别为2.4、1.8 亿元，同比分别下降3.64、13.34 亿元，一方面应对中化作物资金池资金，同时我们认为也可为未来如东三期四期的在建工程做资金铺垫，截至三季度末公司货币现金为20.63 亿元。
高效管理有望维持高ROE，资产负债率有望逐季修复。三季度三项费用率为 11.67%，同比 18Q3 上升 0.29 pct，较 19Q2 环比上升6.27pct，主因系销售费用、管理费用增长明显。吸收合并中化资产后， 产负债率提升至47.51%，环比提升10.41 pct，主因系并表中化两块资产资产负债率高，但三季度加权ROE 为19.3%，同比仍有所提升，我们认为优秀的公司管理是主业维持高ROE 的主要保障之一。
内生外延打造黄金新周期，管理层任重道远，期待再续辉煌。公司作为南通模范企业，正在加快三期、四期、制剂等项目的推进。参照二期的建设速度，我们预判最快三期或可于2020 年投放市场。三期、四期、制剂等项目投放将会筑造扬农内生强劲增长。公司目前定位是国际知名公司，未来要跻身“国际化企业”行列，提升在行业中地位，势必向下游延伸，完成中化资产并入意义重大，将有助于公司向综合型企业转型，提升估值。公司刚完成新一任管理层换届，基本维持原有班子，管理层任重道远，看好扬农未来四年黄金扩张周期。
调整盈利预测，逆周期成长，维持“买入”评级。新创业项目稳步推进，行业内多数农药企业业绩下滑，公司逆周期成长，且长期成长性具备。考虑并表，进行盈利预测调整，预计19-21 年营业收入为85.4、97.9、112.1 亿元，归母净利润为11.8、12.7、14.5 亿元，当前股价对应PE 分别为13X/12X/10X，维持“买入”评级。
风险提示：菊酯价格大幅下滑、麦草畏景气恢复较慢、管理层变动风险。