2019前三季度业绩符合预期
公司公布1-3Q19业绩：收入15.57亿元，同比增长2.5%；归母净利润2.61亿元，同比下降14.8%，扣非归母净利润2.32亿元，同比下降3.68%，符合市场预期。分季度看，Q1/Q2/Q3营收分别增长5.2%/3%/0.6%，净利润分别增长（下降）8.2%/-24.2%/-10.5%。
发展趋势
1、1-3Q营收平稳增长。1-3Q公司营收同比增长2.5%，分产品看，核心产品衣柜营收下降4.16%，受行业客流下降、竞争加剧影响，橱柜、木门、成品配套营收分别增长252%/3071%/17%，门窗产品实现营收3728万元，新拓展品类营收占比超过10%，是整体营收增长的主要驱动力。分渠道看，经销、直营、大宗渠道营收分别增长（下降）0.38%/-12.69%/3093%，经销渠道中，我们预计同店保持基本持平，客户数有所下降但客单价稳步增长。
2、营收结构变化带来盈利能力下降。1-3Q公司毛利率同比降低1ppt至39.4%，主要受低毛利率的新品类占比提升所致，核心品类衣柜毛利率43.03%同比提升0.42ppt。期间费用率提升0.2ppt，整体费用管控得宜。受1-3Q计入非经常性损益的政府补贴从去年同期5724万元降低至1228万元影响，公司净利率降低3.4ppt至16.8%。
3、后续关注新品类、新渠道拓展情况。产品端，面对消费者一站式购物需求，2019年公司加大橱柜、木门、门窗、成品配套等新品类拓展力度，观察后续新品类与核心衣柜产品的协同效果，以及新品类盈利能力提升情况；渠道端，一方面公司与齐家网合作，采用推出独立新品牌的方式拓展互联网家装渠道，关注后续业务落地情况，另一方面，公司加大在2B工程业务方面发力，目前已经进入部分头部地产商供应商列表，关注后续订单落地进展。
盈利预测与估值
由于政府补贴减少、行业竞争加剧，我们下调19/20年每股盈利预测4.5%/5.9%至1.18/1.27元。当前股价对应2019/2020年12.3倍/11.4倍市盈率。维持跑赢行业评级，由于盈利预测下调，我们下调目标价7%至19.50元，对应17倍2019年市盈率和15倍2020年市盈率，较当前股价有34.8%的上行空间。
风险
原材料价格大幅波动、地产调控持续升级。