业绩表现超预期，Q3 收入增速回暖，海外产能释放凸显相对优势。
2019Q1-3 公司实现营业收入26.39 亿元，同比+25.4%；实现归母净利润2.6 亿元，同比+135.89%；扣非后归母净利润2.69 亿元，同比+99.13%。分季度看，Q1/Q2/Q3 分别实现营业收入7.87/7.93/10.59 亿元，同比分别+28.78%/+18.06%/+28.88%；实现归母净利润0.75/0.75/1.1 亿元，同比分别+1547.3%/+123.91%/+52.17%；扣非后归母净利润0.49/0.88/1.32 亿元，同比分别+4170.99%/+56.93%/+64.73%。Q2 公司外贸业务受贸易摩擦及床垫反倾销税双重影响，收入端增速有所放缓。Q3 随着海外产能持续释放，外贸业务相对优势显现，收入端增长超预期。预计Q4 随着美国工厂投产，外销将进一步回暖。2020 年海外总产能有望达到3.5 亿美元（产值口径），打破产能瓶颈，外销业务增长势头强劲。
盈利能力显著提升，单季净利率达11.25%，创近三年新高。2019Q1-3 公司毛利率同比+6.91pcpts 至37.01%；净利率同比+4.84pcpts 至10.39%；期间费用率同比+1.52pcpts 至22.24%；其中，销售费用率+0.45pcpts 至13.32%;管理费用率（含研发费用率2.56%）同比+0.41pcpts 至8.53%;财务费用率同比+0.65pcpts 至0.39%。Q3 单季毛利率同比+3.71pcpts 至36.43%；净利率同比+2.15pcpts 至11.25%；期间费用率同比-1.31pcpts 至18.26%；其中，销售费用率-0.56pcpts 至12.63%;管理费用率（含研发费用率2.72%）同比-0.41pcpts 至7.24%;财务费用率同比-0.33pcpts 至-1.61%。公司毛利率在增值税下调、原材料价格下跌、人民币贬值及自主品牌占比提升等因素的共同催化下明显提升。上半年期间费用率由于加大渠道费用投放及海外工厂运输成本较高而有所上升，Q3 费用率已得到有效控制，海外工厂对盈利能力造成的负面影响已基本消除，单季净利率创近三年新高。
现金流表现良好，营运效率环比改善。前三季度公司实现经营现金流1.47亿元，同比+240.1%；经营现金流/经营活动净收益比值为40.81%；销售现金流/营业收入同比-1.77pcpts 至99.87%。净营业周期78.4 天，同比上升7.53 天；其中，存货周转天数73.79 天，同比上升8.85 天；应收账款周转天数61.98 天，同比上升6.8 天；应付账款周转天数57.36 天，同比上升8.1 天。经营现金流表现良好，销售现金流/营业收入比值略有下降但处于合理波动范围。存货周转效率略有下降，主要受到海外新产能投放带来的库存增加影响。应付周转天数上行幅度高于应收周转，Q3 整体周转效率同比虽有下降但环比改善。
投资建议：外销在中美贸易摩擦下相对优势较大，产能持续爬坡外销收入及利润端将持续改善；内销短期扩张速度稍缓，但已有明显改善，且未来成长空间充足。不考虑Mor Furniture 并表影响，预计2019-2021 年EPS分别为1.12/1.49/1.84，对应PE 分别为15/11/9x，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：海外产能爬坡不及预期，海外生产成本上升；原材料价格上涨风险；产能释放不及预期；人民币汇率大幅波动。