事项：
公司公告2019 年三季报，2019 年Q1-Q3 实现营业收入19.58 亿元，同比增长12.92%；实现归母净利润2.33 亿元，同比增长14.49%；扣非后归母净利润2.03亿元，同比增长9.94%，业绩符合预期。
评论：
单季度收入业绩增速回升，整体表现略超预期。2019 年Q3 单季度收入8.09亿元，同比增长16.94%，收入增速较2019 年H1 明显提升，Q3 单季度归母净利润1.23 亿元，同比增长13.06%。公司单Q3 收入利润均维持较快增长，我们认为原因一方面在于大宗业务经过去年调整后开始逐步恢复，预计2019 年Q1-Q3 大宗业务收入增长超过35%；另一方面衣柜业务持续保持高增长，预计未来随公司各项业务协同性加强，收入业绩增速有望持续改善。
规模经济逐渐体现，盈利能力提升。公司2019 年Q1-Q3 毛利率38.54%，同比提升1.23pct，净利率11.90%，同比提升0.17pct。我们认为毛利率提升主要原因一是公司信息化建设成效逐步显现，板材利用率提升；二是衣柜木门等业务随规模扩大毛利率开始提升。
持续优化渠道建设，多品牌运营蓄势。（1）公司零售渠道网络遍布全国，截至2019H1 期末，公司拥有橱柜经销商1263 家（较年初净增43 家），衣柜经销732 家（较年初净增137 家），木门经销商120 家（较年初净增3 家）；店面方面，公司拥有志邦厨柜店面1545 家（较年初净增58 家），志邦衣柜门店880 家（较年初净增154 家），志邦木门门店147 家（较年初净增30 家），2019 年公司计划分别新增厨柜、衣柜、木门门店150 家、350 家和100 家。（2）在品牌建设方面，公司形成志邦、法兰菲、IK 多品牌组合体系，覆盖不同的消费群体，其中“ZBOM 志邦”定位中高端家居消费者厨柜、全屋定制、木门/墙板等定制产品；“IK”定位互联网思维刚需家居消费人群全屋定制产品；“FLY 法兰菲”定位配套家居成品。
发展战略清晰，看好公司长期发展。公司产品端、品牌端以及渠道端都具有清晰的发展战略。我们持续看好公司利用在厨柜市场积累的成功经验推动衣柜、木门等业务协同发展，构建定制生态闭环所带来的业绩增长潜力。我们维持预计公司2019-2021 年归母净利润3.30/3.97/4.61 亿元，对应当前市值PE 分别为15/12/10 倍，考虑到公司在传统渠道的优势地位和新探索渠道快速发力，参考可比公司估值，维持公司2019 年22 倍PE，对应32 元/股目标价，考虑公司衣柜新品类的高增长和业务上的不确定性，维持“推荐”评级。
风险提示：渠道拓展竞争加剧，房地产市场大幅波动，产能拓展不及预期。