公司发布2019 年三季报，前三季度实现营业收入156.3 亿元，同比增长3.4%；归属于上市公司股东的净利润23.5 亿元，同比下降28.1%；每股收益0.94 元。其中Q3 实现营业收入53.5 亿元，同比增长6.1%；归属于上市公司股东的净利润8.4 亿元，同比下降39.6%，业绩低于预期。国内汽车销量低迷，收购SAM 业务尚处于整合期，浮法外售毛利率较低，公司业绩短期承压。随着国内汽车销量逐步回暖，SAM 整合推进及浮法外售改善，未来业绩有望提升。铝饰条产品大幅提升单车价值量，有望打开新的成长空间。产品结构持续升级，有望推动业绩增长。我们预计公司2019-2021 年每股收益分别为1.27 元、1.49 元和1.74 元，下调至增持评级。
支撑评级的要点
Q3 扣非业绩降幅收窄，毛利率环比提升。前三季度公司实现收入156.3亿元，同比增长3.4%，预计国内收入下降，但海外市场增长；毛利率37.4%，同比下降5.3pct，主要受收购SAM 整合期毛利率较低、浮法玻璃外售毛利较低影响，扣除上述因素影响毛利率保持稳定。费用方面，销售、管理费用分别增长3.6%、5.4%，与收入基本同步；研发费用下降10.0%，预计费用控制所致；财务费用增长33.8%，主要是汇兑收益减少所致；四项费用率19.7%，同比持平。收入微增但毛利率大幅下滑，净利润下降28.1%。Q3 国内汽车产销量降幅收窄，收入同比增长6.1%，毛利率下降6.9pct 但环比提升1.1pct，销售、管理费用分别增加4.7%、1.8%，研发、财务费用分别下降17.5%、8.0%，扣非净利润同比下降20.3%但降幅收窄，归母净利润下降39.6%，降幅较大主要因为2018Q3 出售子公司股权确认一次性收益4.5 亿导致同期基数较高。扣除铝饰件及股权转让收益影响后，前三季度EBITDA 利润率保持稳定。
SAM 整合顺利推进，单车价值量提升前景可期。公司于2019 年2 月完成收购德国SAM 铝亮饰条资产，整合期对毛利率及业绩有所拖累。目前德国工厂等整合工作顺利推进，Q3 亏损金额有所收窄，预计明年Q1 整合完毕，后续有望成为新的增长点。铝亮饰条单车价值量达150-200 欧元，高于汽车玻璃，有望为公司打开新的成长空间。此外公司汽车玻璃可与铝亮饰条协同配套集成化产品，发展前景看好。
产品结构持续升级，浮法外售有望改善。汽车玻璃产品发展方向是安全舒适、节能环保、智能集成，产品升级有望带来单价提升。前三季度公司隔热、隔音、包边模块化等高附加值产品占比较去年同期上升 2.2pct，产品结构升级有望带来平均单价提升，利好公司收入和业绩增长。浮法玻璃方面，国内汽车产销量逐步恢复，美国汽车玻璃产销量提升，未来浮法外售对业绩影响有望改善。
估值
考虑到国内汽车销量持续低迷，我们下调了盈利预测，预计公司2019 -2021 年每股收益分别为1.27 元、1.49 元和1.74 元，下调至增持评级。
评级面临的主要风险
1）中美贸易冲突升级；2）汽车销量不及预期；3）原材料等成本上涨。