事件：2019Q3 海通证券实现营业收入251 亿元（YoY+55%，中信+20%/国君+23%），归母净利润73.9 亿元（YoY+106%，中信+44%/国君+19%）；其中三季度营业收入74 亿元，同比+42%，归母净利润18.6 亿元，同比+234%。前三季度加权ROE 为6.09%（中信6.72%/国君5.19%）。
亮点总结：我们认为公司亮点有：（1）公司方向性投资较多导致自营业绩弹性较大，在股市上涨的时候公司在头部券商中自营弹性明显，因此业绩增速会高于其他头部券商；（2）公司当前估值为1.31xBP 以上，在行业中估值偏低。此外，由于公司业务结构较为重资产化，应注意市场下跌和资产减值对于公司业绩的负面影响，定增短期内可能会导致每股收益摊薄。
经纪业务占比低至11%。2019Q3 公司经纪业务手续费收入26.9 亿元，同比+12%（中信-2.5%/国君+28%），占整体收入比为11%，显著低于行业平均水平和其他头部券商。
债券承销表现突出，但IPO 不及预期。2019Q3 公司投行收入26 亿元，同比+35%（中信+23%/国君+18%）。据WIND 统计，前三季度公司债券承销规模为3117 亿元（YoY+90%），市场排名升至第5 位，表现突出；但股权业务不及预期，股权承销规模234 亿元，同比下降48%，其中IPO 规模仅35 亿元，排名行业第13 位，在科创板业务的布局也弱于“三中一华”。
资管转型在头部券商中效果明显。2019Q3 公司资管收入16 亿元，同比增长+15%，在头部券商中增速领先（中信-1%/国君+5.5%）。公司资管收入增速较高也得益于公司较早开展了资管业务的转型，取得了较为明显的成效
投资收益是公司业绩弹性高于同业的主要来源。2019Q3 公司自营业务收入82 亿元，可比口径同比+307%（中信+95%/国君+21%），是公司业绩弹性高于同业的主要来源。公司自营资产达到2540 亿元，同比增长38%，其中交易性金融资产同比增长46%。若公司200 亿定增顺利落地，预计将增加FICC 业务比重，进一步提升自营投资收益对于公司业绩的影响。
压缩股权质押规模致利息净收入同比减少。2019Q3 公司净利息收入34 亿元，可比口径同比-12.3%（中信-14%/国君+4.3%），主要与公司大幅压缩股权质押余额有关，因为公司三季度末买入返售资产余额降至595 亿元，同比下降29%。三季度计提减值6.7 亿元，前三季度累计计提17 亿元，预计主要与股权质押和融资租赁等重资产业务减值有关。未来随着定增落地，公司将有60 亿元投入到资本中介业务中，有望改善信用交易业务利息净收入水平。
等待200 亿定增落地，重资产业务再增强布局。2018 年公司发布200 亿定增计划，但由于二级市场低迷和公司估值破净，该项计划未能如期推进。目前公司已完成对于证监会反馈意见的回复，等待证监会的进一步反馈或正式批文。如果定增计划顺利落地，有助于公司在重资产业务上扩大布局，实现集团化、国际化、信息化战略，分享资本市场改革红利。
投资建议：买入-A投资评级。我们认为公司享有龙头集中红利，融资类业务快速增长，自营业务带来高弹性。预计公司 2019-2021 年的EPS 为0.84 元、0.97 元和1.06 元，上调6个月目标价为17.1 元，对应2019 年末1.4xPB。
风险提示：股市大幅下跌风险/重资产业务信用减值风险/政策变化风险