事件：公司发布三季报，2019 前三季度公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润17.05 亿元、4.80 亿元、4.33 亿元，同比增长15.90%、6.65%、21.29%；2019Q3 公司实现营收、归母净利润、扣非归母净利润5.94 亿元、1.40 亿元、1.36 亿元，同比增长18.78%、23.01%、20.00%。
品牌矩阵覆盖男女装、多年龄层和价格段，增长动力足。前三季度主品牌DAZZLE实现收入9.77 亿元，占比57.3%，同增13.05%；年轻子品牌d'zzit 实现收入5.84 亿元，同增22.83%，环比提速4.56pct，占比达34.2%；高端品牌DIAMONDDAZZLE 收入1.32 亿元，同增8.78%，占比为7.8%；男装品牌RAZZLE 占比仍低。四个品牌中，DAZZLE 和d'zzit 是收入增长的主力，DIAMOND DAZZLE 和RAZZLE尚处于培育中，品牌梯度合理保证公司增长具备持续性。
零售改革效果显现，店效及营销效率提升明显。公司陆续推出3C 培训项目和导购薪酬调整等措施，以提升渠道效率。前三季度DA、DZ、DM 店效较年初分别提高17.26%、13.09%、8.78%，品牌收入增长主要靠店效提升贡献。渠道数量方面，公司前三季度净开店6 家，其中DAZZLE、d'zzit 和RAZZLE 分别-22、+33、-5 家，d'zzit 目前店面数416 家，仍有较大的开店空间。展望四季度，在零售改革持续推进下，店效情况保持乐观。
公司内生增长动力足，现金充足分红稳定。公司品牌均为自创品牌，各品牌通过时尚而独特的设计风格，培养了一批忠实的消费者。截至上半年公司VIP 用户41 万左右，VIP 客户销售占比超70%，较强的粉丝粘性有助于公司获得稳健增长。我们认为独特的设计和稳定的设计师团队是高端女装持续发展的最基本因素，助力公司穿越行业周期。前三季度经营活动产生的现金流量净额5.33亿，与去年同期比+51.42%，现金流情况佳；期末货币资金+交易性金融资产25.21 亿，现金充足使得公司的分红有保障，增加公司投资价值。
投资建议：预计公司2019-2021 年实现营业收入23.98、27.02、30.36 亿元；归母净利润分别为6.53、7.21、8.17 亿元，对应PE 分别为13.38X、12.13X、10.70X，维持“推荐”评级。
风险提示: 1、新品牌培育期过长；2、国内需求持续低迷。