投资要点
云计算+安全可控，被低估的优质ICT 服务商。星网锐捷是国内政企网络设备及解决方案市场有竞争力的品牌，多年与思科、华为、华三等品牌竞争，整体研发营收占比保持在12%左右，已经锻造出了较强的技术研发实力、渠道销售能力以及品牌影响力，在教育、金融、电信、政府等部门拥有较多优质客户，其中在教育行业处于领军地位。此前市场认为公司是有外资股东的混合所有制企业，因旗下子公司较多难以有清晰的业绩预期，因此难以估值。而我们认为市场忽视了公司2018-2019 年正在发生的变化：
（1）外资股东减持完毕，成为纯内资国企，升腾资讯和星网视易少数股权收购完成以及四创软件股权出售，使得公司治理结构更加清晰，核心骨干员工持有上市公司股票激励机制更加健全。（2）交换机和瘦终端业务均处于国内领先地位，行业前景将受益于云计算和自主可控两大逻辑，核心业务拐点显现，我们认为需要从云计算+安全可控两个角度去理解星网锐捷。
升腾资讯瘦客户机和桌面云国内第一，再论瘦客机的价值。戴尔为什么花10 亿美元收购Wyse？我们认为最重要的有两点：首先，戴尔认识到瘦客户机与PC 市场规则不同，专利和渠道投入需要投入大量的时间精力；其次，IT 架构集中化时代，瘦客户机对传统PC 替代效应趋势显现。IDC 报告显示，2018 年升腾瘦客户机以48.6%份额位列中国第一，智能终端全面入围工、农、中、建、交、邮储六大商业银行。我们认为瘦客户将成为云计算时代重要的PC 终端形式，其安全性、低功耗、灵活部署、集中管理的优势逐步凸显，在金融、政府、教育、医疗领域有广泛应用空间，窗口单位已经开始用瘦客户机取代台式机。我们预计未来三年瘦客户机在企业级终端市场的渗透率有望从目前的8%左右提升至15-20%。升腾云桌面推出采用龙芯、兆芯、华为鲲鹏等国产化芯片的安全可控的国产化云桌面解决方案，来满足客户需求，多次中标入围中央国家机关信息类采购项目，在安可市场大有可为。
国内领先的政企网络解决方案提供商，数据中心交换机获得云计算互联网公司规模应用。子公司锐捷网络企业级网络产品线齐全，涵盖交换机、路由器、网关、防火墙、无线全产业链，与思科、华为、华三等品牌形成不同细分行业的差异化竞争，研发实力和品牌影响力逐步提升。公司加大研发投入，数据中心交换机、云课堂产品线取得较快的增长。数据中心交换机在阿里巴巴、腾讯、今日头条和美团等互联网企业得到规模应用，同时积极拓展海外业务。在海外设立了马来西亚全资子公司、土耳其全资子公司，设立全资日本子公司。据计世资讯数据，锐捷网络的云课堂在中国虚拟化计算机教室解决方案市场中份额为75.7%，连续三年以绝对优势位列竞争厂商第一名。IDC 报告显示，锐捷网络的以太网交换机在中国市场以8.4%的份额排名第四。未来国内有望诞生出对标美国 Arista 网络的企业，锐捷网络作为国内二线交换机龙头，将迎来新的成长机遇。
投资建议：星网锐捷是国内企业网市场排前三的ICT 综合服务商，交换机和云终端业务均处于国内领先地位，数据中心交换机在云计算互联网企业得到规模应用，桌面云与华为等战略合作开启高增长。公司加大研发投入向云计算相关业务发力，将持续受益于自主可控、5G 网络云化和云计算市场的发展。我们预计公司2019-2021 年净利润分别为7.24 亿、9.16 亿和11.85 亿，EPS 分别为1.24 元/1.57 元/2.03 元，对应2019 年PE=26X，维持“买入”投资评级。
风险提示：云计算相关业务发展不及预期的风险；市场竞争加剧的风险