公司聚焦生鲜品类，云超主业快速增长，首次覆盖给予“买入”评级
永辉超市是国内生鲜超市行业龙头公司，伴随生鲜食品“农改超”趋势快速成长，2007-2018 年，公司营收CAGR 为30.8%，归母净利润CAGR为24.8%。公司受益于生鲜消费市场红利，在发展过程中建立起生鲜供应链竞争壁垒，并领先于行业完成了国内大范围布局。公司于2018 年完成业务调整，重新聚焦于云超主业，2019 年以来业绩重回快速增长。我们预计公司门店扩张及单店提升仍有较大空间，2019-2021 年EPS 分别为0.23/0.29/0.36 元，首次覆盖给予公司“买入”评级。
生鲜市场广阔，生鲜超市顺应消费升级趋势
国内生鲜消费持续较快增长，根据中国产业信息网，2018 年生鲜市场规模达到1.91 万亿元，2011-2018 年CAGR 为7.92%，且其预计2020 年市场规模达到2.16 万亿元。目前生鲜消费集中在农贸市场，但生鲜超市购买环境更好、价格更透明，产品品质高且稳定，迎合年轻消费者需求，未来将逐步替换农贸市场，且因品类特性，生鲜超市受线上冲击小。据Euromonitor数据，生鲜消费中，超市渠道占比从2008 年33.7%提升至2018 年40.1%，我们预计随着生鲜超市经营更加完善，这一提升趋势有望加快。
公司生鲜供应链壁垒高，渠道布局领先
2018 年公司生鲜销售额达到316.63 亿元，生鲜品类占比达47%，采购规模优势显著，公司生鲜直采比例高达75%，且整体损耗率约3-4%，处于行业领先水平。上游延伸方面，公司成立了20 余个农业种植合作基地，与韩国希杰集团、新希望六和等达成合作，保障原料采购优势；物流仓储方面，公司物流中心已经覆盖全国17 个省市，总运作面积45 万平米。此外，公司渠道扩张已突破地域限制，门店布局领跑行业，截至2019Q3，公司拥有825 家大卖场门店，较2018 年净增117 家，保持稳健扩张态势。
探索mini 业态有望打开新的业绩增长空间，短期业绩影响有限
截至2019Q3 mini 店已开业510 家，集中在重庆、福建、四川等永辉大卖场密度较高的地区。与大卖场相比，mini 店面积更小，且生鲜占比超过50%，迎合了社区小业态发展趋势。此外，mini 店铺设可与传统大卖场业务在销售引流、物流仓储方面协同，资源共享，预计短期对利润的拖累有限。
回归云超主业，经营调整后业绩快速增长，首次覆盖给予“买入”评级
公司重新聚焦云超业务，2019 年以来业绩恢复快速增长。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为22.21/27.49/34.31 亿元。参考行业平均2020年24.2 倍市盈率，考虑到公司2018-2021 年业绩CAGR 为32.3%（行业平均17.7%），且公司已完成多区域布局，未来业绩稳定性及增长可预见性较高，给予公司2020 年32-35 倍PE 估值，目标市值879.58-962.04 亿元，对应目标价9.19-10.05 元，首次覆盖给予 “买入”评级。
风险提示：宏观经济低迷；新业态拓展不达预期；生鲜行业竞争加剧；供应链整合升级不达预期。