国家统计局公布一季度网上零售消费(实物商品)同比增长21%,较前两个的增长19.5%略有回升。我们预计阿里巴巴的佣金和客户管理收入将稳健增长。再加上新零售、云计算、消费服务和国际零售业务的快速发展,我们认为该公司可以将将达到其年营收预期增长指引的下限水平50%。收入中亏损业务占比的提升会进一步拖累整体的adj.EBITA利润率,从18财年的39%预计降至19财年的28%。我们下调了19财年经调整的摊薄每股收益预期,从38.0元人民币下调至36.3元人民币(同比增长10%),从20财年从51.0元人民币下调至47.1元人民币(同比增长30%),21财年从66.5元人民币下调至61.7元人民币(同比增长31%)。我们维持238美元的目标价格(45倍FY19EPE),股价仍有29%上涨空间,我们维持买入评级。
收入结构变化。亏损业务的比例从18财年的30%预计上升到19财年的40%,拖累整个adj.EBITA利润率从18财年的39%下降到19财年的28%。我们预计,在20财年,营收将保持强劲增长,同比增长34%,主要得益于新的零售业务,但由于结构性变化,利润方面的增长不及收入。我们看到了对新零售,饿了么,lazada、大文娱的投资持续保持在一个高水平,短期内难有收缩。
新零售驱动力。新零售业务在19财年已经成为第三个对收入贡献超过10%的大业务线,成为超越线上GMV的新的主要增长驱动力。我们看到许多位于1-2线城市的盒马商店在其社区中都引发了大量的流量和抢购,既吸引了追求质量的买家,也吸引了平时在小商小贩处价格敏感的买家。盒马已经拥有100多家门店,巩固了其在中国新零售中的领先地位,紧随其后的还有永辉旗下的超级物种,京东的7Fresh,美团的小象生鲜等等,然而其中大部分都面临严峻的资金困境。新零售市场像云计算一样,前期需要大量的资金投入,因此后期进入的门槛会越来越高,集中度也预计会随之提高。我们看到盒马占领了高地,并且能够和阿里旗下的生活消费服务业务(饿了么和口碑)或快消品领域融合创造更多的协同效应。因此,尽管饿了么亏损严重进一步拉低了整体利润率,我们认为生活消费业务有望在盒马的领军下一起成为高壁垒的O2O生态系统领军者,而这样的业务值得一个好的估值,而不是仅看到其对整体盈利能力的短期负面影响。
维持买入。我们没有期待阿里巴巴的传统业务会有特别超出预期或低于预期的地方。在广告和佣金规模已经如此之大的情况下,加之1H19的宏观压力,我们不认为公司会在短期内加强推荐流量的变现,即使信息流的测试确实提升了不少商家的ROI。鉴于亏损业务的快速发展,我们下调了19财年经调整的摊薄每股收益预期,从38.0元人民币下调至36.3元人民币(同比增长10%),从20财年从51.0元人民币下调至47.1元人民币(同比增长30%),21财年从66.5元人民币下调至61.7元人民币(同比增长31%)。我们维持238美元的目标价格(45倍FY19EPE),股价仍有29%上涨空间,我们维持买入评级。