本报告导读:
短期损失的数额在股份公司层面的预计低于市场预期,公司的内控将更加严格。
评论: 维持增持评级。公司公告显示公司内控正常,打消市场疑虑,本次交易过程为套期保值,联化产生的一次性损失相应的由炼化板块进行了部分对冲。维持18-20年EPS0.56、0.69和0.75元,维持6.90元目标价不变。
本次套期保值为一次性损益,数额预计低于市场预测。2009-2011年前联合石化的净利润在10亿以下,进入2013年之后联合石化的净利润上升到20亿以上,期间联合石化的职能发生了改变,从代理采购的成本部门改变成了有盈利职能的业务部门,其利润在股份公司层面与炼油板块紧密相关,在本次事件中,联合石化的原油均为外采,价格是市场价,存在的较大的风险敞口,为降低风险,他们采取了套期保值的手段。而由于实行了“买断制”,炼油板块与联合石化之间的采购价格低于基准油价,因此炼油板块的库存损失实际上部分由联合石化承担了。在股份公司层面,整体的损失与油价下跌导致的库存损失大致相当,联合石化由于套期保值产生的损失影响不大。
内控经过此次事件后将更加严格。公告中显示本次事件是日常监管过程中发现,表明公司的内控正常。联合石化2017年采购原油1.85亿吨,平均每月采购0.15亿吨(折合1.1亿桶/月),本次发生的套保数量为中石化8-19天的采购数量,在数量上是合理的。作为我国在境外三地上市的大型石油化工企业,公司按照美国萨班斯法案等多种法规制定了严格的内控制度,本次交易出现违规的可能性较小,更多的原因应该为对于油价下降过快的判断不足,经历了此时事件之后,预计中石化的内控将进一步加强,必将杜绝此类情况再现。
中长期价值凸显。公司目前暂未公布本次事件的具体数据,我们判断没有公告的原因一是为公司进入年报审查期,二是外部审计还未完成,并非套保数量和损失无法判断。我们认为此次事件不会影响到公司的分红,公司经营性现金流充足,资本开支合理,现金流支持高派息分红,中长期的投资价值显著。
风险提示:油价大幅下降。