事件:公司发布2018年报,2018年实现营收400亿,同比增长32.61%,归母净利润133.84亿,同比增长38.36%,EPS为3.47元。公司在业绩预告中预告营收同比增长31.93%-33.25%,归母净利润同比增长37.39%-39.73%,公司业绩符合预期。2018年度现金分配方案:每10股派现金17元(含税),分红率49.3%。2019年,公司预计实现营业总收入500亿,保持25%左右的增长。
投资评级与估值:上调2019-2020年盈利预测,新增2021年盈利预测,预测2019-2021年EPS为4.28元、5.24元、6.17元(前次2019-2020年EPS为3.97元、4.65元),同比增长24%、22%、18%,当前股价对应2019-2021年PE分别为21x、17x、14x,维持买入评级。给予2019年25倍PE,对应目标价107元。2019年公司将采取“补短板、拉长板、升级新动能”的运作思路,通过导入控盘分利模式、数字化系统强化渠道掌控,通过梳理构建高端产品矩阵提升价盘,解决渠道盈利等实际问题。自2017年李董事长上任以来,公司已经在生产、营销等多个环节迎来改善,在消费升级和品牌集中的大趋势下,五粮液依托品牌优势,依然存在进一步的改善和提升空间。我们期待公司一系列新思路和动作逐一落地,改善步步兑现,持续推进二次创业新征程。
五粮液高价位酒收入增长41%,量价齐升结构优化。2018年实现白酒收入377.52亿,同比增长34.39%,其中,高价位酒实现收入301.89亿,同比增长41.11%,拆量价看,我们预计五粮液高价位酒吨价增长10%-15%,销量增长25%左右,1618、交杯、低度等产品销量占比提升,五粮液高价位酒结构进一步优化。中低价位酒实现营收75.63亿,同比增长12.9%。
2018年销售净利率35.07%,同比增加1.66个百分点,净利率提升主因毛利率提升与费用率下降。毛利率73.8%,同比提升1.79个百分点,毛利率提升主因产品结构提升,2018年高价位酒占比提升4.55个百分点;销售费用率9.44%,同比下降2.57个百分点,管理费用率6.06%(含研发费用),同比下降1.46个百分点。税率14.76%,同比增加3.18个百分点,税率提升主因从价税税基占比提升。
现金流增速慢于收入增速,经销商年末积极打款预收款表现靓丽。2018年经营活动产生的现金流净额123.17亿,同比增加26.12%,其中销售商品提供劳务收到的现金460.31亿,同比增加28.75%,现金流增速慢于收入增速,主因预收款与票据大幅增加。2018年末预收账款67.07亿,较年初增加20.61亿,环比三季度末增加42.67亿,预收款大幅增加主因年末经销商春节打款积极,应收票据161.35亿,同比增加44.21%,应收票据占收入比40.31%,同比提升3.25个百分点。
批价回升渠道信心不断强化,19Q1开门红可期。2019年五粮液的核心工作围绕第八代普五的市场导入展开。分为三步走:第一步是第七代经典五粮液在低库存下的价格拉升与下线;第二步是第七代经典五粮液收藏版的限量发售,厂价提升和收藏价值的凸显;第三步是第八代经典五粮液的价格提升,控盘分利和数字化赋能。目前处于第二步收藏版的回款和发售阶段。2019年整体普五1.5万吨计划(不算五粮液系列其他品牌如1618、交杯、低度、大小标等),目前完成进度56%,老普五完成打款;收藏版占全年普五计划9%(打款价859元);第八代占全年任务35%,打款价879-889元。纪念版五粮液回款较积极,我们预计19Q1普五的回款进度将超过60%。预计普五系的其他产品1618、交杯、低度回款进度节奏正常。良好的回款将为公司Q1开门红打下坚实基础。据经销商反馈,五粮液批价目前从节前最低790元左右,回升到目前815-820元,且渠道涨价预期较强。公司回款节奏较快,发货节奏正常,受益茅台价格高位和供给偏紧,春节动销较好,渠道库存不高,预计批价有望回升到850元左右水平,而后看第八代新品的导入和数字化、扁平化、控盘分利模式的落地执行。除了政策明确外,可以感受到以李曙光董事长为代表的新一届管理层对于二次创业和变革的决心,比如对高仿五粮液主品牌的产品严格清退,中仿产品坚决整改,2019年已经取消了PTVIP这种透支五粮液主品牌的产品。我们认为五粮液很好的抓住了行业的时间窗口,尽管节前批价有所下移,但品牌力得以释放,二季度坚定换装升级,提升价格,变革的决心和方向十分清晰,渠道信心不断恢复。回款保障下,季报开门红可期。