珀莱雅虽诞生于强敌环伺的21世纪初,但在正确且一贯的发展战略指导下,公司充分享受了国内化妆品市场快速发展的红利。公司2018年实现营收23.6亿元,近五年CAGR达10.5%,实现归母净利润2.87亿元,近五年CAGR达10%。公司产品矩阵丰富,目前旗下已有“珀莱雅”、“优资莱”、“悦芙媞”等多个品牌,产品横跨护肤品、彩妆、清洁洗护等细分领域,覆盖了不同年龄、偏好以及收入水平的消费者群体。与同在A股上市的化妆品公司相比,珀莱雅在营收增速、净利率、存货周转率等财务指标上均具有明显优势,表明公司成长性、盈利能力和管理层水平均处于行业前列。
颜值经济兴起,国内化妆品市场成长空间广阔,本土企业最受益。(1)居民收入的增长将化妆品渗透率,从而带动颜值经济的兴起。截至2018年末,我国化妆品市场规模已达3698亿元,过去7年复合增长率达7.7%;(2)2017年我国人均化妆品消费支出38.5美元,远低于日韩等国的200多美元。而根据欧洲经验,化妆品消费者人口结构的老龄化将带动人均消费额显著提升;(3)得益于渠道下沉和电商平台的发展,珀莱雅等本土化妆品公司增速明显跑赢跨国巨头。2012-2017年,本土化妆品企业市占率从3.9%提高到10.3%,而同期以宝洁为首的主要海外巨头市占率由33.2%下降到27.3%。因此本土头部化妆品公司将是市场扩容的最大受益者。
多品牌战略塑造新增长点,线上线下联动共筑渠道优势。2018年公司主品牌“珀莱雅”实现营收20.94亿元,占公司总营收的88.77%,同比增长32.38%,是公司发展的主引擎。面向三四线人群的子品牌优资莱2018年实现营收1.33亿元,同比增长41.46%,专注高端美妆产品的新品牌悦芙媞正在大力孵化中。另外,彩妆子行业近年来增速显著高于化妆品行业增速,且市场规模对标国外仍有可观的提升空间,公司旗下“悠雅”、“猫语玫瑰”等彩妆品牌有望顺势崛起。渠道方面,传统的日化专营店和商超渠道保持10%左右的平稳增长的同时,线上渠道增速持续超预期,2018年贡献了43.6%的营收,4年内CAGR高达39.3%。电商渠道在带动公司营收快速增长的同时,也提升了整体毛利率,预计未来线上渠道仍能维持高增长。另外,新兴的单品牌店正以每年数百家的速度增长,有望成为线下渠道增长的新突破口。
高目标限制性股权激励计划彰显公司发展信心。2018年7月,公司公布限制性股权激励计划,拟向32位中高层管理人员和核心骨干授予占公司总股本0.73%的限制性股票,授予价格为每股17.95元。本次股权激励计划设定了高业绩增长目标:公司在2018年-2020年各年度实现的营业收入与2017年相比,营业收入增长率分别不低于30.8%、74.24%、132.61%,且公司在2018年-2020年各年度实现的净利润与2017年相比,净利润增长率分别不低于30.1%、71.21%、131.99%。这一股权激励计划彰显了管理层对公司成长充满信心与期待。
盈利预测与投资建议:我们预估公司2019-21年实现销售收入30.8、40.1、50.3亿元,同比增长30.5%、30.2%、25.46%,实现归属于母公司净利润3.8、5.0、6.1亿元,同比增长32.29%、31.03%、21.99%,对应EPS为1.89、2.47、3.02元。给予“增持”评级。
风险提示:电商增速不及预期、单品牌店增长不及预期。