事件：公司发布2021年三季报，21年前三季度实现营收101.02亿，同比增长25.19%归母净利润19.69亿，同比增长28.05%，扣非净利润19.02亿，同比增长26.69%。21Q3实现营业收入30.95亿，同比增长21.37%，归母净利润5.9亿，同比增长15.09%，扣非净利润5.63亿，同比增长14.24%。根据少数股东损益估算，剔除黄鹤楼影响后21Q3古井本部收入28.27亿，同比增长20.38%，归母净利润5.72亿，同比增长14.6%。我们在业绩前瞻中预测公司21Q3收入和归母净利润增速分别为18%和22%，业绩增速低于预期。
投资评级与估值：维持盈利预测，预测2021-2023年归母净利润分别为23.37亿、27.6亿、31.73亿，同比增长26%、18%、15%，当前股价对应的PE分别为52x、44x、38x维持买入评级。古井在安徽省内处于绝对龙头地位，竞争优势突出，受益于安徽省内消费升级，古井产品结构不断提升。从徽酒格局来看，古井多年来在品牌上持续投入，渠道不断下沉，销售能力突出，因此份额也在持续提升。古20占位500元以上价格带，符合次高端消费跃升趋势，省外发展态势向好，长期空间可期。
21Q3收入同增21%，古16 及古20表现亮眼。21Q3古井收入30.95亿，同比增长21.37%，收入增速环比有所放缓但仍在20%以上。结合渠道反馈，省内古8及以上产品增速向好，收入占比不断提升。省内古8和古16表现出色，古8所处的200元价格带价格带正在成为安徽省主流价格带，地县级市场对这一价格带的接受度不断提升。古16纳入古20的管理体系，严格实施配额制，控制发货节奏以保障终端价格稳定，成交价从去年的320元提升到340元。安徽省内300元价格带需求旺盛，不断有消费者升级到这一价格带，因此古16在省内多个区域实现翻倍增长。省外古20作为核心单品，伴随渠道扩张和费用投放，增速同样较快。
21Q3净利率同比下降1个百分点，主因管理费用率提升。21Q3净利率19.07%，同比下降1.04 个百分点，净利率下降主因管理费用率提升。综合毛利率75.25%，同比下降0.27个百分点，预计毛利率下降主因黄鹤楼等中低端产品恢复性增长带来的产品结构变化。税率14.62%，同比下降1.16个百分点，税率下降主因消费税确认时点问题。销售费用率28.27%，同比下降1.1个百分点，主因省内结构提升明显带来的规模效应以及省外部分区域规模扩大费用投放减少。管理费用率（含研发费用）9.46%，同比提升2.35个百分点，预计21Q3管理费用率同比提升较多主因非公开发行的4566万承销保荐费用于三季度确认。
应收票据环比减少，预收款环比增加，现金流表现亮丽。21Q3经营活动产生的现金流净额（剔除收到其他与经营活动有关的现金）16.77亿，去年同期为-7.47亿，经营活动现金流净额大幅增长主因销售商品提供劳务收到的现金增加及购买商品接受劳务支付的现金减少。21Q3销售商品提供劳务收到的现金38.43亿，同比增长66.28%，主因应收票据及合同负债（原预收账款）环比变动。21年三季度末应收票据《报表体现为应收款项融资）余额为17.34亿，环比二季度末减少2.69亿，去年同期应收票据环比增加6.76亿，21年三季度末预收款（合同负债+其他流动负债）为36.2亿，环比二季度末增加7.31亿，去年同期预收款环比增加0.82亿，21Q3末预收款环比增加较多，彰显渠道信心。21Q3购买商品接受劳务支付的现金5.43亿，同比下降48.7%，主因采购原材料支付现金季节性波动，公司20Q3集中采购原材料，今年采购节奏恢复正常，并非原材料采购价格或结算方式变化。
股价表现的催化剂：国企改革或机制改革推进，盈利能力提升速度超预期
核心假设风险：省内竞争加剧，经济下行影响白酒整体需求