Q3 营收快增但利润率承压，维持“买入”评级公司10 月27 日披露三季报，前三季度实现营收75.9 亿元，同比+27%；归母净利润3.8 亿元，同比+16%。其中，Q3 营收28.1 亿元，同比+33%；归母净利润1.3 亿元，同比-11%。考虑公司毛利率同比下滑，我们下调毛利率，调整公司21-23 年EPS 至0.49、0.61、0.75 元（前值0.52、0.65、0.80 元）。可比公司22PE 平均为20 倍（Wind 一致预期），考虑到公司在非住宅物管领域具有较强的竞争壁垒，我们认为公司合理22PE 估值水平为28 倍，目标价17.08 元（前值18.85 元），维持“买入”评级。
物管业务：Q3 营收快速增长并创出历史新高，毛利率承压拖累归母净利润前三季度物管业务营收同比+28%至70.8 亿元，毛利率同比-1.7pct 至10.0%。Q3 物管业务营收同比+35%至26.5 亿元，主要因为规模扩张推动非住宅营收同比+95%至15.0 亿元。专业化服务营收同比-17%，主要受地产下行影响。Q3 物管业务毛利率同比-3.4pct 至9.0%，对单季度归母净利润造成拖累，主要因为疫情补贴退坡的影响，根据公司公告，剔除补贴影响前三季度物管业务毛利率同比实现正增长。Q3 物管业务毛利率较上半年亦有所下滑，我们预计主要受到部分项目结算节奏的影响（成本已结算但收入由于未签合同尚未结算），以及新项目前期利润率相对偏低、市场竞争加剧。
资管业务：受托管理蛇口项目推动商业运营收入快速增长前三季度公司资管业务营收同比+30%至4.1 亿元，毛利率同比-4.2pct 至60.1%。Q3 资管业务营收同比+7%至1.4 亿元，其中：商业运营同比+62%至0.2 亿元，主要因为受托管理招商蛇口（001979 CH）自持项目增加；持有物业出租及经营受疫情多点散发干扰，同比+2%至1.2 亿元。Q3 资管业务毛利率同比-8.8pct 至59.3%，同样收到疫情补贴退坡的压制。
新签年度合同额平稳增长，到家汇商城经营实现突破前三季度公司新签年度合同额同比+16%至20.8 亿元，其中非住宅16.1 亿元，非住宅领域领先优势明显。其中，Q3 公新签年度合同额同比+8%至7.2亿元，除在招投标市场持续中标外，还通过“总对总”模式进驻宁德时代（300750 CH）、银泰（未上市）、顺丰（002352 CH）、菜鸟（未上市）等项目，与攀枝花国投（未上市）、山东机场集团（未上市）下属子公司成立合资公司。此外，专业化服务中的到家汇商城经营实现突破，前三季度营收同比+528%至1.8 亿元，交易额同比+54%至4.9 亿元；设施管理服务、建筑科技业务亦收获若干标杆性项目。
风险提示：疫情、整合、盈利能力下行、剩余房地产项目处置风险。