事项：
公司发布2021 年三季报，2021 前三季度实现营收/归母净利润/扣非归母净利润分别为43.62/9.03/8.57 亿元，YoY+30.70%/+82.65%/+93.63%，基本每股收益1.28 元/股，YoY+62.03%；2021Q3 实现营收/归母净利润/扣非归母净利润14.76/2.94/2.69 亿元，YoY+13.08%/+38.79%/+33.26%。
评论：
Q3 量价齐升带动业绩持续增长。公司 Q3 单季度实现营收14.76 亿元，同比+13.08%（2020Q1 同比+68.89%，Q2 同比+20.50%），环比增速略有下滑，归母净利润2.94 亿元，同比+38.79%（Q1 同比+167.49%，Q2 同比+85.06%），Q3 业绩增速相较前两季度略有放缓，目前下游需求旺盛，根据我们草根调研了解，标签离型纸和转印纸等产品价格上涨明显，对四季度业绩起支撑作用。
净利率环比略有下滑，但同比大幅上升，盈利能力显著增强。公司 2020 年前三季度毛利率同比下降 0.45pct 至 23.17%。期间费用率方面，销售费用率同比下降2.86pct 至0.32%；管理费用率同比下降0.26pct 至1.81%；研发费用率同比上升0.34pct 至2.80%；财务费用率同比下降1.37pct 至0.46%。综合影响下公司净利率同比增长 5.91pct 至20.77%。我们认为随着标签离型纸、热转印用纸、电气用纸等公司具备一定定价权的高毛利产品占比上升，公司毛利率将会逐步上行，盈利能力保持高位。
发行转债持续扩产提升规模优势，林纸浆一体化布局打造成本优势。公司在常山地区9 月份投产PM9 产线，中期看广西和湖北地区陆续投放产能，且广西地区已有林地储备，未来林纸浆一体有望化平滑成本。10 月 11 日公司20.50 亿可转债项目获得证监会核准，其中 12 亿元拟投资于年产 30 万吨高档纸基材料项目、1.25 亿元拟投资于年产 3 万吨热升华转印原纸、食品包装纸项目、1.25 亿元拟投资于年产 100 亿根纸吸管项目，产能持续扩张。
产品价格上行区间主动补库，看好四季度利润弹性。三季度末库存18.68 亿元，相比中报4.58 亿元，相比去年同期增加4.07 亿元，目前浆价持续下行，产品价格上行区间主动补库，考虑到Q4 旺季，近期部分省份限电停产，供给端支撑较强，预计有望提价带动后续利润释放，看好四季度利润弹性。
产能稳步释放保障业绩增长，维持“推荐”评级。下半年9 月份将投产衢州常山PM9 项目，11 月份将投产夏王纸业PM5 项目，其中5 月份投放的衢州常山PM5 项目将在下半年完全释放产能，总增加产能在20 万吨左右。考虑到公司产能投放稳健，盈利能力稳步提升，我们维持公司盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润分别为11.96/15.12/18.82 亿元，对应EPS 分别为1.69/2.14/2.67 元，对应当前股价PE 分别为21/17/13 倍，参考历史估值和可比公司，我们维持公司目标价为49 元，对应2021 年29 倍PE，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济超预期下行影响需求，造纸行业格局发生变化。