报告导读
公司发布三季报：前三季度收入43.62亿元（+30.70%)，归母净利润9.03亿元（+82.65%），扣非归母净利润8.57亿元（+93.63%）,其中夏王投资收益2.15亿元；单Q3实现收入14.76亿元（+13.08%），归母净利润2.94亿元（+38.795），扣非归母净利润2.69亿元（+33.26%），其中夏王投资收益0.80亿元，业绩表现靓丽！
投资要点
Q3回顾：销量逐月回暖，吨利亮眼兑现
（1）量价表现：Q3销量16万吨+，下游消费承压+控制发货节奏略有影响销量表现；吨售价约9054元/吨（环比+340元/吨），吨毛利1781元/吨（环比-640元/吨），高价浆陆续反映至成本，测算得Q3木浆成本环比约+500元/吨，表现符合预期；吨净利1806元/吨（环比-303元/吨），扣非吨净利1653元/吨（环比-364元/吨），剔除夏王吨净利约1315元/吨（环比-282元/吨），期内费用管控良好（费用率环比-1.2pct）叠加政府补贴，吨净利环比表现相较于较吨毛利表现更优。（2）夏王：Q3投资收益与Q2基本持平，约8000万。家装用纸需求景气高位下夏王成品纸价格高位坚挺，且Q3销量环比Q2有所提升，业绩兑现亮眼。
Q4展望：涨价落地+木浆成本边际下行，看好旺季量利提升Q4是传统消费旺季，高频跟踪来看9月起销量逐月走暖，当前下游需求较好且备库意愿走强；考虑双控将大幅收缩行业供给、能源成本高位，特种纸涨价动能充足。10月中旬仙鹤已经陆续落地500元/吨涨价函，考虑仙鹤备货充足、木浆价格持续下行，持续看好Q4量利表现。
优质制造标的，未来成长动能充足
公司系特种纸绝对龙头，下游卡位大消费领域，灵活转产实力突出，带动产品结构持续优化。且公司业已迈入以销定产的高速扩张期，中短期来看，公司于21/22 年将分别新增20/30 万吨产能（常山4 万吨新增产能预期10 月底投产、夏王7 万吨新增产能预期11 月投产）；中长期来看，广西250 万吨、湖北250万吨林浆纸项目进展顺利，未来成长动能充足，且公司切入上游平滑原材料影响，竞争力将进一步加强。
净利率表现亮眼，营运效率有所提升
21Q3公司实现毛利率19.67%（-3.55pct），主要系期内原材料成本高位；期间费用率为5.07%（-2.60pct），其中销售费用率为0.33%（-2.91pct），管理与研发费用率为4.47%（+0.62pct），财务费用率为0.28%（-0.3pct），对应公司归母净利率19.94%（+3.69pct）。21Q3公司应收账款11.41亿元（较期初增加0.55亿元），应收账款周转天数减少6.69天至66.11天，应付票据及账款合计14.13亿元（较期初增加2.09亿元）；存货18.68亿元（较期初增加4.55亿元），周转天数较去年同期减少1.63 天至6.69 天，营运效率有所提升。现金流方面，Q3 经营性现 金流净额为-1.06亿元，较上年同期减少0.88亿元，主要系原材料备货所致。
盈利预测及估值
公司特种纸龙头地位稳固，灵活转产实力突出，中期成长动能充足。我们预计2021-2023年公司实现收入68.85、85.77、105.24亿元，同比增长42.15%、24.58%、22.70%；归母净利润12.53、14.50、16.72 亿元，同比增长74.69%、15.73%、15.35%，对应PE 分别为20.17X、17.43X、15.11X，当前时点持续推荐，维持买入评级。
风险提示
双控政策加码、下游景气波动、原材料价格波动、纸价涨幅不及预期