事件描述
上海机场发布2021 年三季度业绩报告，2021Q3 上海机场实现归属净利润亏损5.1 亿元，亏损相较2020 年同期扩大1.6 亿元；2021Q3 实现营业收入9.4 亿元，同比小幅下滑2.5%。
事件评论
国内遇冷、国际微增，营收再度承压。三季度受南京疫情爆发影响，暑运期间国内出行需求受到较大压制，公司国内旅客吞吐量环比下滑约39.4%，同比2020 年同期减少30.1%。获益于海外疫情的逐步改善，Q3 公司国际与地区旅客吞吐量持续小幅爬升，环比2021Q2 增长12.4%，恢复至2019 年同期的5%。Q3 国内市场疫情再度反复，国内遇冷，国际微增，报告期内公司航空与非航业务收入持续承压，最终整体营业收入同比2020Q3 下滑2.5%至9.4 亿元。其中依据《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》，Q3 公司录得免税租金收入1.5亿元，环比增长约0.2 亿元，主要获益于三季度公司出入境客流环比略有增长所致，新协议部分增厚公司当期免税收入，支撑公司业绩表现。
防疫支出拖累成本，投资收益环比下滑。Q3 公司录得营业成本16.6 亿元，同比减少2.9%，绝对值环比Q2 增长1.65 亿元，主要由于因新冠肺炎疫情防控需要，防疫支出同比增加所致。21 年开始公司落地执行新租赁准则，叠加超短期融资券的发行，Q3 公司财务费用增长至1.08 亿元，同比增加2.0 亿元。投资收益方面，Q3 公司录得投资收益1.81 亿元，环比呈下滑趋势，预计其中航空油料公司及其他投资收益环比下滑主要由于航班量减少所致，抵消航油价格上涨对收益的增厚，同时广告收入受Q3 疫情下客流遇冷影响，同样呈现环比下滑趋势。
投资逻辑：解近忧，谋远虑，待春回。1）短期看，免税协议新签锁定短期利润，支撑公司业绩表现，且疫苗及特效药落地消除需求复苏的不确定性，基本面拾级而上，国际客流或在2022 年有望迎来实质性修复拐点；2）长期看，我们认为上海机场垄断全国最高端消费能力的渠道优势并未削弱，本轮协议新签通过降低实际扣点，变相提升渠道竞争优势，坐拥全中国最高端消费能力的上海机场免税规模在疫情后有望实现跨越式增长，随着免税市场逐步开放以及竞争者的逐步增加，上机在下一轮免税合同谈判中有望兑现议价权的均值回归，大幅释放盈利弹性。我们预计上海机场21-23 年归属净利润分别为-16.5、21.7 与28.4 亿，其中22-23 年业绩对应估值水平分别为44 和34 倍，维持“买入”评级。
风险提示
1. 国内外疫情大规模蔓延。
2. 免税政策风险。