事件：公司发布2021半年度报告，报告期内实现营业收入341.15亿元，同比上涨72.9%，实现归母净利润18.25 亿元，同比下降38.8%。
本期毛利率受结算结构拖累下滑幅度较大，预计下半年毛利率有所提升。营收稳增主要受地产结算规模增长拉动，期内地产结算金额294.0 亿元，同比+84.5%。利润率方面，期内公司实现毛利率17.4%，同比-19.6pct，较20 年底-15.5pct，其中地产业务结算毛利率为14.5%，同比-15.0pct。公司本期毛利率超预期下滑主要系16~18 年高地价地块陆续进入结转通道，此外本期低毛利项目集中交付结算也进一步拖累了整体毛利率。分地区来看，本期主要结算了华北（毛利率9.50%）、东南（毛利率7.30%）的低毛利率项目，这些项目主要集中在天津和浙江，其中杭州、天津、合肥低毛利项目结转收入达148 亿元，占比超五成，七个项目毛利率仅为8.7%。公司表示：下半年待结转货值充裕且毛利率水平较上半年有所提升，全年结算收益预计较上年有一定增长；实现归母净利率5.3%，同比-9.8pct，较20 年底-7.1pct；截至期末录得合同负债1156.3 亿元，同比+6.1%，覆盖2020 年营收1.38 倍。费用率方面，期内三费/营收为10.9%，同比-1.89pct，销管费用/营收为10.0%，同比-2.77pct，销管费用/销售金额为2.1%，同比-0.38pct，财务费用/营收为-0.6%，同比-0.88pct。
销售增速超六成投资力度维持较高位，上调开竣工计划保障全年业绩。期内公司实现销售金额1628.3 亿元，同比+60.2%，完成全年销售目标2800 亿元的58%；实现销售面积753.0 万方，同比+55.3%；实现销售均价21624 元/平，同比+3.2%。拿地方面，期内公司拿地面积1247 万方，同比+92.1%，其中一二线城市占比62%；拿地金额924 亿元，同比+53.7%；楼面价7410 元/平，同比-20.0%，拿地金额/销售金额为56.7%，同比-2.4pct，楼面价/销售均价34.3%，同比-9.9pct。截止期末，公司已进入了全国78 城，总土储约6729 万方，权益土储3515 万方。期内，公司新开工821 万方，同比+15%，竣工354 万方，同比+63%，值得一提的是，公司大幅提高了年初制定的新开工及竣工计划，修订后的全年新开工计划为1681 万方（原988 万方），较2020 年实际新开工面积增长6%；修订后的全年竣工计划为1450 万方（原1362 万方），较2020 年实际竣工面积增长32%，将为全年结算规模的增长打下坚实基础。物管方面，期内实现营收22.6 亿元，同比+36.81%，合约管理面积达3.10 亿方，较2020 年末+13%，其中在管面积达1.52 亿方，较20 年底；商办物业方面，在营商业项目收入、销售坪效、收缴率、客流量、会员消费等核心经营指标同比均有所提升，期内累计新招商面积同比增长超60%。
三道红线稳居绿档，融资成本低位优化。本期内公司融资成本为4.65%，同比-0.25pct。三道红线方面，期内公司剔除预收款的资产负债率为69.44%，较20 年底+0.9pct；净负债率为69.6%，较20 年底+7.1pct；剔除受限资金后现金短债比为1.19，较20 年底-0.02，三道红线维持绿档。长短债结构来看，截至期末，短期负债占比32.4%，同比-8.8pct；长期负债占比67.6%。
投资建议：维持公司买入评级，考虑结算利润率有所下滑，预计公司2021-23 年EPS 为2.52/2.75/3.03 元，对应PE 为3.84/3.50/3.18 倍。
风 险提示：行业销售景气度下滑超预期，政策调控收紧超预期。