业绩总结：2021年上半年公司实现营收161.92亿元，同比增长48.77%；实现归母净利润7.13 亿元，同比增长1.78%；实现扣非净利润5.40 亿元，同比下降27.95%；EPS 0.45 元，业绩超预期。另公司发布2021 年定增预案，拟募资不超过50 亿元，用于投入曲靖20GW 硅片和硅片项目、异质结电池研发中试项目以及补充流动资金。
组件出货与营收同比高增，组件盈利能力超预期。2021 年上半年公司曲靖硅片、宁晋电池和越南电池组件等项目陆续投产，光伏电池组件出货量创历史新高达10.12GW，同比增长85.35%；组件业务实现营收151.23 亿元，同比增长55.25%，出货量与营收保持高增趋势。从出货结构来看，国内出货量占比37%，同比提高约9pp，海外出货量占比63%，国内出货比例提高。在销售渠道方面，2021H1 公司分销渠道出货量占比提高，相较于2020 提升3.9pp。上半年受硅料等原材料成本不断上涨的影响，公司组件业务营业成本同比增长70.50%，单瓦成本约为1.31 元。然公司组件平均出货价格亦上升至约1.5 元/W，毛利率达12.25%， 体现了公司优秀的成本管控能力。
展望后期，我们认为公司将保持成本管控优势，在终端需求放量情况下盈利逐渐恢复。上半年终端需求受制于产业链价格上涨而有所抑制，公司国内组件出货量仍达3.74GW，同比增长141.6%，远超上半年国内装机增速，印证当前组件集中度提升之趋势。2021H2 以后随着终端需求起量，我们认为公司将凭借成本与规模优势，在硅料供给逐渐宽松后进一步出货与盈利进一步提升。
公司发布2021 年定增预案，主要用于曲靖20GW 硅棒和切片项目，有效保障产能扩张。根据公司产能规划，至2021 年末公司组件产能超40GW，硅片和电池产能保持着组件的80%。公司此次定增中32亿元将用于曲靖20GW硅棒/硅片项目，将有效保障公司硅片供应能力。此外公司拟募投3亿元用于HJT 电池中试项目，体现了公司对电池技术的全面布局，进一步夯实公司技术实力。
盈利预测与投资建议。公司组件产能如期投放，出货能力进一步提高，规模约成本优势显著，在未来装机需求向上的趋势下盈利能力有望进一步提升，未来三年归母净利润复合增长率为48.14%，我们给予公司2022年35倍PE，目标价75.6 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：全球光伏装机不及预期的风险；公司产能建设和投放进度不及预期的风险；原材料价格上涨，公司盈利能力不及预期的风险。