事件：公司发布2021 年半年度报告，上半年实现营收72.5 亿元，同比增长36.8%，实现归母净利润24.1 亿元，同比增长9.0%；二季度实现营收35.1 亿元，同比增长31.1%，环比下滑6.3%，实现归母净利润12.7 亿元，同比下滑2.9%，环比增长11.9%。
维生素价格高位回落，蛋氨酸、发酵项目释放业绩。2020 年受疫情影响，国内外维生素供给受限，价格飙涨。上半年随着供给趋于宽松，除VC、VE 外，维生素各品种价格均有回落，VA 均价349.0 元/kg，同比下降18.6%，VD3 均价127.8 元/kg，同比下降36.8%，生物素均价67.4 元/kg，同比下降74.1%。
产品价格承压下，公司上半年毛利率同比下滑11.5个百分点至48.2%，但仍处在历史上一个比较好的水平。同时，去年投产的一期10 万吨蛋氨酸项目和黑龙江生物发酵项目（一期）也在期内贡献业绩，使得公司净利润维持上行。
公司项目储备丰富，长期成长路径清晰。公司在营养品、香料香精与新材料板块多点布局。蛋氨酸二期15 万吨产能建设中，随着规模效应的显现，生产成本有望下降；黑龙江生物发酵项目（二期）在扩大一期产品规模基础上，还将新增核黄素与钴胺素产品；山东4 万吨香精香料环评完成；上虞工业园PPS三期1.5 万吨纤维级PPS、山东工业园TMB 项目已经动工。未来随着在建项目的逐步投产，公司利润中枢有望向上。
高溢价回购彰显公司发展信心。公司发布回购方案，拟以3-6 亿元进行股份回购，回购价格不超过41 元/股，比公司昨日收盘价高出42.4%，以41 元/股价格计算，可回购股份数量在731.1-1463.4 万股，占公司总股本比例在0.28%-0.57%，回购股份将在36 个月内用于实施股权激励计划或员工持股计划。此前公司也曾成功实施过三期员工持股计划，此次股权激励或员工持股将有助于调动整体员工积极性，为公司未来发展和经营目标的实现注入新动力。
盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS 分别为1.73 元、1.99 元、2.46元，2021 年可比公司平均PE 为18 倍。考虑到公司是维生素行业龙头，储备项目丰富，成长路径清晰，我们给予公司2021 年22 倍估值，对应目标价为38.06 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示：原材料价格大幅上涨、产品价格下跌、在建项目进度不及预期等风险。