一、事件概述
2021 年8 月19 日，公司发布2021 年上半年业绩公告，2021 年上半年实现营收41.3 亿元，同比增长14.8%；实现归母净利润7.5 亿元，同比增长11.0%；实现扣非归母净利润7.5 亿元，同比增长8.5%。
二、分析与判断
营收稳步增长，原材料价格上涨拖累毛利率
分业务看，2021H1，公司水泥销售790 万吨，同比增长9.3%，水泥销售收入30.7 亿元，同比增长11.0%，熟料销售192 万吨，同比增长15.5%，熟料销售收入5.6 亿元，同比增长15.0%，水泥与熟料收入稳步提升。吨数据方面，2021H1 水泥吨收入为389.2 元/吨，同比+1.6%，吨成本242.8 元/吨，同比+5.6%，吨毛利146.4 元/吨，同比-4.4%；熟料吨收入289.3 元/吨，同比-0.6%，吨成本208.9 元/吨，同比+16.1%，吨毛利80.4 元/吨，同比-27.7%；煤炭等原材料价格上涨挤占了水泥及熟料的盈利空间，进而导致水泥毛利率较上年同期下降2.4 个百分点至37.6%，熟料毛利率同比下降10.4 个百分点至27.8%。
看好公司所在区域的水泥供需格局
公司为新疆最大的水泥生产企业，水泥产能达3796 万吨，营收61%来自新疆，39%来自江苏。需求端，2021H1 新疆固定资产投资同比+25.6%，房地产开发投资同比+65.6%，均领先全国水平，下游增速快，有望带动水泥需求继续修复。此外，2019 年8 月15 日，国家发展改革委印发《西部陆海新通道总体规划》，明确到2025 年将基本建成西部陆海新通道。2019 年12 月1 日，国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》，根据规划到2025 年长三角地区基础设施互联互通基本实现，铁路网密度达到507 公里/万平方公里，高速公路密度达到5 公里/百平方公里，5G 网络覆盖率达到80%。公司布局的新疆与江苏两个区域，分别受益于西部大开发和长三角一体化的国家重点规划，随着两项国家重点规划的推进，公司有望持续受益下游需求的稳定增长。供给端，水泥行业淘汰落后产能、错峰限产和产能置换等政策的持续执行并逐步加严，利好水泥行业供给格局的改善。
重组稳步推进，集团资产迎来价值重估
中国建材集团水泥板块的重组计划正稳步推进，根据测算，若完成重组，公司熟料产能将达到3 亿吨以上，跃居A 股熟料产能规模首位。集团水泥业务的重组有利于解决集团内部区域内的同业竞争，优化区域格局，并可通过原材料的集中采购进一步降低成本，增强盈利能力。我们判断，若公司重组完成，中国建材集团的水泥业务将迎来估值重估。
三、投资建议
不考虑重组的情况下，预计公司2021-2023 年实现营业收入99.2/107.1/112.7 亿元，归母净利润18.1/21.5/23.4 亿元，EPS 为1.73/2.05/2.23 元，对应PE 为8.4/7.1/6.5 倍。参考2021 年8 月19 日的中信水泥行业6.8 倍PE TTM，并考虑到公司所在区域新疆和江苏均为水泥需求较为旺盛的省份，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
新疆及江苏地区基建和地产增速下滑；水泥淘汰落后产能速度放缓。