收入业绩稳健增长，合作成果逐渐显现。公司2020 年实现营业收入2431.0 亿元，同比增长3.0%，归母净利润289.5 亿元，同比增长3.5%。收入与归母净利润增加主要因为结转规模增加。盈利能力方面，公司2020 年毛利率为32.6%，较2019 年下滑2.4 个百分点。毛利率下滑主要因为2017~2018 年获取的高价地块进入结转期，拉低了毛利率。公司归母净利率为11.9%，与2019 年基本持平。在毛利率下滑的情况下，公司归母净利率仍略有提升，主要因为大量合作项目结转，公司的投资收益达到61.4 亿元，同比增加65.9%。
销售稳中有进，坚持城市深耕，市场地位持续提升。公司2020年实现销售金额5028.5 亿元，同比增长8.9%，销售面积3409.2万平方米，同比增长9.2%，销售均价为14750 元/㎡，同比下降0.3%。销售规模的增长主要由量的增长推动，价格基本保持平稳。
从销售结构上来看，公司一二线及38 个核心城市销售贡献分别为74%和75%，反映出公司仍然坚持聚焦核心城市。2020 年公司在16 个城市排名第一，39 个城市排名市场前三。
围绕核心城市拓展资源，资产负债水平健康，融资成本优势保持领先。拿地金额为2353 亿元，同比增长51.3%，2020 年投资强度（拿地金额/销售金额）为36.5%，较2019 年提升3.2 个百分点，反映出公司加大了资源获取力度。2020 年38 个核心城市拓展金额占比达到83%，较2019 年提升4 个百分点。2020 年，公司剔除预收账款资产负债率68.7%，净负债率56.6%，现金短债比1.8，均符合“三道红线”中绿档企业标准。公司有息负债综合成本4.77%，同比降低0.18 个百分点，保持业内领先地位。
两翼业务发展亮点纷呈，不动产生态平台打造效果显现。保利物业2020 年在管面积达到3.8 亿平方米，合同面积达到5.7 亿平方米，全年实现营业收入80.4 亿元，同比增长35%。保利商业新签约购物中心20 个，已开业大型购物中心26 个，开业面积178 万平方米。保利酒店管理新签约项目10 个，已开业酒店18 个，客房数4517 间。销售代理业务代理项目超过2200 个。不动产金融方面，公司基金累计管理规模超过1400 亿元。
维持买入评级，目标价19.46 元（原目标价19.81 元）。我们下调盈利预测，2021~2023EPS 为2.78/3.19/3.54 元（原预测2021~2022年为3.29/3.85 元）。给予公司2021 年PE7X，对应目标19.46 元。
风险提示：1）房地产销售规模增长不及预期。2）布局城市调控政策力度超预期。