1．事件
公司发布2020 年年度报告。报告期内，公司实现营业收入2431 亿元，同比增长3.04%；实现归属于上市公司股东的净利润 289.5 亿元，同比增长 3.54%；公司基本每股收益为2.42 元，同比增长3.2%。
2．我们的分析与判断
（一）营收微增，毛利率微降，业绩平稳释放
2020 年公司实现营业收入2431 亿元，同比增长3.04%；公司实现归属于上市公司股东的净利润289.5 亿元，较上年增长3.54%，期间公司实现综合毛利率32.59%，同比下降2.38pct，归因于2017-2018 年高地价项目逐步进入结算期，整体拉低利润率水平；三费率同比上升0.7pct；营业税金及附加同比下降15.3%；合作项目的增加致投资净收益大幅提升65.9%，为61.4 亿元。公司实现净利润率为16.5%，同比提升0.56pct。
（二）销售稳健增长，把握窗口期加大拿地力度销售方面，2020 年全年公司实现签约金额5028.5 亿元，同比增长8.9%，市占率提升至2.9%；签约面积3409.2 万平米，同比增长9.2%。
其中，一二线城市贡献率为74%，38 个核心城市贡献率为75%。珠三角及长三角销售合计占比52%，同比提升6pct。单城签约过百亿城市15个，较2019 年增加2 个，广州佛山合计销售规模超820 亿，成都超200亿，上海、杭州、南京、北京超100 亿，在重点城市拓展效果显著。
拿地方面，坚持深耕“中心城市+城市群”的策略下，公司积极把握窗口期，加大拿地力度。全年拓展146 个项目，计容积率面积达3186 万平米，同比增19%，拿地金额2353 亿元，同比增51%。拿地金额占销售金额的比重为46.8%，同比2020 年提升13pct；楼面均价7385 元/平米。
公司项目拓展溢价率仅为13%，低于行业平均水平。2020 年下半年，土地市场整体趋于理性，公司抓住市场窗口期，集中发力获取土地资源，下半年拓展金额占全年总投入的65%。截至2020 年末，公司在手资源17096 万平米，其中38 个核心城市占比65%；待开发面积7747 万平米，可满足未来2-3 年的开发需求，土储资源较为丰厚。
（三）稳守三道红线，债务结构显著优化
行业融资监管趋紧的格局下，公司2020 年实现销售回笼资金4706亿元，回笼率93.6%；新增直接债务融资83.1 亿元，平均成本3.6%；有息负债综合成本仅为4.77%，同比降低0.18 个百分点，继续保持业内领先优势；2020 年末资产负债率78.7%，剔除预收账款资产负债率68.7%，净负债率56.6%，现金短债比1.82，属于绿档房企。丰厚的在手现金和优越的债务结构有利于公司在新的融资监管及土地集中出让机制下获取更多有利资源，构筑领跑优势。
（四）两翼业务规模不断扩大，品牌力持续提升保利物业在管面积2020 年末达3.8 亿平米，合同面积5.67 亿平米，合同管理项目1948个，实现营收80.37 亿元，同比增长35%，成长性良好。保利物业品牌力不断加强，2020 年中指院物业服务企业上市公司十强中位列第三，央企物管中排名第一，品牌价值超120 亿元。
保利地产丰厚的已售未结算资源也将为保利物业提供更为确定的成长性。
保利商业品牌力不断增强。2020 年新签购物中心20 个，截至报告期末已开业大型购物中心26 个，开业面积178 万平米，分布于广州、上海、武汉等14 个城市，逐渐成为公司新的利润增长点。
保利地产在酒店管理、销售代理、不动产金融方面的市场竞争力也在稳步持续提升。
3．投资建议
公司不断巩固地产行业龙头地位，一主两翼业务取得卓越成效。公司拥有丰厚的已售未结算资源，业绩保障性较高；土地储备丰厚，可以保证未来2-3 年的快速发展。预计行业新一轮供给侧改革将促使行业利润率下行趋势得到缓解，龙头房企利润率水平有望触底回升。公司销售强劲，拿地态度较为积极，央企背景有利于公司获得更多资源和融资优势。我们预计公司2021-2022 年的每股收益分别为2.61 元和2.89 元。以4 月19 日14.57 元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为5.6 倍和5 倍，基于公司稳定的基本面，我们看好公司长期的表现，维持“推荐”评级。
4．风险提示
行业销售超预期下滑、行业政策变动、毛利率继续下滑、融资环境波动的风险。