2020年业绩符合预期，硅料业务毛利高企。公司4月12日披露2020年报及2021 年一季报。公司2020 年实现营收442.00 亿，同比增长17.69；实现归母净利润36.08 亿元，同比增长36.95%；毛利率17.09%，同比下滑1.60 个百分点，净利率8.40，同比上行1.26 个百分点。2020 年上半年受疫情蔓延影响，全球光伏装机需求延迟，产业链开工率普遍不足，产品价格大幅下降。下半年随着疫情逐步得到控制，装机需求恢复性增涨，光伏产品量价回升。受益于下半年价格反弹，公司硅料业务毛利率已上升至34.70%，同比增加6.30 个百分点，并有望在2021 年延续景气局面。
2021 年一季度净利润大幅增长，硅料业务高景气或将持续。公司2021 年一季度实现营收106.18 亿元，同比提升35.69%；实现归母净利润8.47 亿元，同比上行145.99%。一季度公司业绩高速上行主要源于光伏市场下游需求旺盛，但硅料供给有限，导致硅料价格显著上升。根据PVinfolink 数据，4 月多晶硅致密料报价已达12.8 万元/吨，较年初约8.3 万元/吨提升约54%。
由于硅料方面产能扩张建设周期较长，且爬坡时间通常在3-6 个月，2021年内供需紧张可能会延续，硅料价格或将维持高位并拉动公司业绩走高。
转债方案披露，公司产能持续提升。公司还公布了可转债计划，将募资120亿元投入乐山二期（5 万吨产能）、包头二期（5 万吨产能）两个高纯晶硅扩产项目、15GW 单晶拉棒切方项目及补充自有资金。截至2020 年末，公司硅料产能约为8 万吨，实际高纯晶硅产/销量分别为8.62/8.66 万吨，同比增长33.92%/35.79%。至2021 年末，乐山二期、保山一期项目将建成投产，届时公司硅料年产能上升至18 万吨，供给紧张背景下或继续提升公司业绩。
盈利预测、估值与评级：我们调整公司盈利预测，预计2021-2023 年EPS分别为1.26/1.66/1.93 元， 对应2021-2023 年业绩的PE 分别为25x/19x/16x。我们上调目标价为38.0 元（原目标价为35.0 元），相比4 月13 日收盘价30.96 元存在22.74%的上涨空间，维持公司“增持”评级。
风险提示：光伏政策不及预期；光伏装机规模不及预期；产品价格不及预期。