事件：苏泊尔公布2020 年年报。公司2020 年实现收入186.0 亿元，YoY-6.3%；实现业绩18.5亿元，YoY-3.8%；实现扣非业绩16.0 亿元，YoY-8.0%。经折算，公司2020Q4 单季度实现收入52.9 亿元，YoY+6.8%；实现业绩7.7 亿元，YoY+14.0%；实现扣非业绩6.1 亿元，YoY+19.6%。
Q4 公司线上销售持续改善，海外订单转移提速，单季业绩表现略超预期。
Q4 单季收入增速环比提升：苏泊尔Q4 单季收入YoY+6.8%，剔除销售抵减的影响YoY+12.5%（新收入准则下，公司将符合销售抵减性质的应付客户费用抵减营业收入，而同期计入“销售费用”。2020 全年销售抵减项9.9 亿元）。单季收入增速环比明显提升，主要因为：1）线上渠道持续改善。天猫数据显示，Q4 苏泊尔天猫全品类销售额YoY+37.1%（Q3 为+29.2%），其中破壁机、豆浆机、绞肉机等品类销售额同比增速超过80%。公司及时调整经营策略，加强线上资源投放，线上销售表现持续改善。2）SEB 在欧美市场销售持续复苏。据SEB 年报，2020Q4 SEB 的西欧和北美市场销售额YoY+2.3%/+8.6%。加上2020 年下半年以来，由于国内疫情控制较好，SEB 订单持续转移至苏泊尔。2020 年10 月，公司上调与SEB 商品出口额度，全年实际关联交易出口额YoY+15.0%。在此背景下，苏泊尔预计2021 年与SEB 关联交易出口金额达到66.7 亿元，YoY+22.2%。我们认为，后疫情时代消费者居家时间延长，小家电线上红利有望延续，叠加线下渠道复苏，海外需求提升，公司内外销收入均有望保持较快增速。
Q4 单季度毛销差同比提升：Q4 公司毛销差同比提升3.7pct，剔除销售抵减影响，毛销差同比提升2.7pct。毛销差提升主要由于Q4 公司销售费用率同比下降7.2pct，我们判断：1）新收入准则下，相关销售费用抵减收入，剔除影响后，Q4 销售费用率同比下降2.6pct。2）公司转变费用投放方式，广告费用有所下降。 Q4 公司实际毛利率同比提升0.1pct（剔除销售抵减影响）。我们认为，虽然Q4 原材料成本有所上升，但公司调整产品结构，推出长尾新品和 IP联名产品，产品单价明显提升，使毛利率保持平稳。据天猫数据，Q4 公司全品类均价YoY+26.0%。Q4 公司推出小黄人联名系列、哆啦A 梦系列等产品成为双十一期间热销单品。
Q4 单季经营性现金流净额小幅下降：苏泊尔Q4 经营性现金流净流入14.6 亿元，YoY-5.3%，主要由于销售商品、提供劳务收到的现金小幅下降。考虑到公司正在调整渠道经营策略，且线下渠道正持续复苏，我们认为公司经营质量有望提升。
投资建议：苏泊尔是我国厨房小家电的优势品牌，品牌影响力保持领先。公司采用职业经理人制度，新任总经理张国华拥有国际知名消费企业执掌经验，有望带领公司在产品创新、营销和品牌建设方面更上层楼。长期来看，公司产品结构和销售渠道不断优化，业绩有望保持快速增长。预计公司2021 年~2023 年的EPS 分别为2.62/3.08/3.37 元，维持买入-A 的投资评级。
风险提示：原材料大幅涨价，人民币大幅升值，竞争格局恶化