2020 业绩小幅低于我们预期
公司公布2020 年业绩：2020 年收入1974.9 亿元，同比+13.3%；归母净利润92.1 亿元，同比+1.1%，小幅低于我们预期，我们认为主要是公司业绩受一次性影响较多：单看母公司，4Q20 毛利率23.9%，较3Q20 下降1ppt，我们认为主要由毛利率尚未恢复的天然气发动机占比提升以及下游厂商“开门红”因素导致公司部分产品收入确认节奏变化导致。从合并报表来看：投资收益同比增加6.00 亿元，我们认为主要是处置潍柴（重庆）汽车所致；人员管理费用（不含研发费用）同比增长8.09 亿元，我们认为林德欧洲等子公司疫情期间人员优化是重要的影响因素；公允价值变动损益同比增加4.8 亿元，我们认为主要是公司掉期工具受美元相对欧元贬值影响所致；资产减值损失和信用减值损失同比增加4.91亿元，我们认为主要是重卡整车出口、智能物流产品受疫情影响导致。
发展趋势
2021 年重卡需求仍有支撑，公司重卡业务有望持续增长。我们认为，在支线治超持续作用、经济复苏带动需求自然增长、海外重卡需求边际恢复、基础更新需求的共同带动下，2021 年我国重卡行业销量仍有望维持140 万辆以上高位；我们认为，1Q21 重卡销量或将超过50 万台，公司一季报预告归母净利润同比增长40%-60%，其中重卡业务增速总体与行业匹配。我们认为，随着天然气发动机盈利改善、公司份额短期压制因素基本解除、国六后高热效率发动机逐步推广、与中国重汽的合作更加深化，公司2021年重卡发动机业务有望实现超越行业增长。
智能物流业务盈利仍有恢复空间，国内扩张或将带动二次成长。
我们认为，公司智能物流业务有望受益于海外工业生产的边际恢复，与国内需求的多方位提升，业绩贡献有望恢复至较高水平。
新业态进入加速落地期，边际业绩贡献有望不断强化。我们认为，公司大缸径工业动力有望受益于产能扩张与全球需求恢复而实现快速增长，公司国内液压件业务有望受益于下游工程机械较高的景气度与公司产品配套厂商增加，氢燃料电池业务有望受益于碳中和框架下的政策支持而进入加速放量期，新业态营收、利润边际贡献有望开始体现。
盈利预测与估值
我们维持公司2021 年和2022 年盈利预测不变。当前A 股股价对应2021/2022 年13.5/12.2 倍P/E；当前H 股股价对应2021/2022年12.2/11.1 倍P/E。A 股维持跑赢行业评级和26.00 元目标价，对应2020/2021 年17.6/15.9 倍P/E，较当前股价有31.7%的上行空间。
H 股维持跑赢行业评级和27.00 港元目标价，对应2020/2021 年15.9/14.4 倍P/E，较当前股价有29.8%的上行空间。
风险
重卡行业需求不及预期，海外需求恢复低于预期。