事件：公司发布2020 年年报，2020 年公司实现营收217.05 亿元，同比减少28.8%；实现归母净利润5.16 亿元，同比减少74.4%。其中，Q4 实现营收80.91 亿元，同比减少15.9%；实现归母净利润3.60 亿元，同比减少41.6%。
业绩降幅收窄，符合预期。对疫情冲击、经济下行和行业调整三重压力，国内行业大中型客车需求总量同比下降28.3%，公司实现营收217.05 亿元（ -28.79% ） 同比下降。分季度来看， 公司Q1-Q4 营收增速为-41.97%/-37.40%/-28.19%/-15.90%，实归母净利润-1.43（-146.3%）/-1.43（-44.6%）/0.93（-85.5%）/3.60（-41.6%）亿元，业绩降幅收窄，符合预期。
市占率有所下降。受新冠疫情防控影响，上半年度公司业务开展受限，以及部分公交市场区域的竞争仍不充分，公司大中型客车总体市场占有率35.3%，同比下降1.77 个百分点。
毛利率承压，研发持续投入。2020 年公司毛利率为17.5%，同比减少6.87个百分点;其中，Q4 毛利率为14.4%，同比减少11.95 个百分点，主要受会计准则变更影响以及竞争加剧的影响。公司持续投入研发处于行业前列，2020 年研发支出为15.5 亿元，研发费用率为7.2%，同比提升1.4PCT。
大中客市场：约90%的需求具备成长性。（1）当前公交约占大中客销量的60%，随着城市化率提升、整体规划调控完善、基础设施建设加快以及轨道交通发展的推动，公交需求将持续提升、将为大中客提供长期成长性。
（2）占大中客销量约为25%的团体、旅游，属于“享受型”需求，具备成长性。（3）受铁路、私家车替代的客运班线需求约占7%，且经历8 年的运营周期、边际影响减弱，有望企稳回升。
电动车出海：海外需求爆发，大中客出口迎来机遇。我国大中客出口占海外需求8.8%，其中纯电动客车出口约占海外需求44%。我国电动客车具备技术迭代优势、运营经验丰富以及雄厚的制造实力，先发优势明显。随着欧洲通过《欧洲气候法》以及拜登当选、海外电动车需求爆发，客车产业迎来出口机遇。预计2025 年海外纯电动大中客规模将5.25 万辆、2030年达到10.84 万辆，假设我国车企占据50%市场，预计2025 年我国大中客出口规模达到5.1 万辆、2030 年这一规模达到7.3 万辆。
看好公司中长期成长性。公司龙头地位稳固、核心竞争力突出。客车行业资产轻、盈利能力强，随着新能源对行业的扰动结束，公司盈利能力有望逐渐恢复。公司电动车具备全球竞争力，中长期看好公司出口业务；长期看，5G 时代智能化加速，公司业务有望拓展至整体解决方案。
盈利预测与估值建议：随着大中客市场行业景气度回升，以及新能源补贴进入后期市场出清公司市占率提升，公司盈利能力有望持续增强。我们预计公司2021/2022/2023 年净利润为15.26/24.32/27.35 亿元，对应EPS 为0.69/1.10/1.24 元，维持“增持”评级。
风险提示：新能源汽车补贴政策调整、风险三电成本下降幅度不及预期、新能源存量市场过大引起安全问题导致政策缩紧