事项：
鸿路钢构公布2020 年报：公司报告期内实现营收134.51 亿元，同比+25.07%，归母净利润7.99 亿，同比+42.92%，扣非净利润6.08 亿，同比+33.39%。
评论：
业绩同比高增43%，产能稳步扩张：公司2020 年实现营收134.51 亿，同比+25.07%，归母净利7.99 亿，同比+42.92%，扣非净利6.08 亿，同比+33.39%，我们认为业绩增速较高主要系费率降低，扣非后增速放缓主要系政府补助增加。分季度看， Q1-Q4 营收增速各为-35%、+37%、+57%、+27%，业绩增速各为-38%、+45%、+86%、+34%。分业务看，钢结构加工营收同比+28%至102.94 亿，装配式建筑同比+25%至22.86 亿，钢结构围护同比-41%至1.85 亿，其他业务同比+24%至6.85 亿。公司2020 年钢结构加工产能320 万吨，产量250.58 万吨，同比+34%，产能利用率78%，剔除自用量，我们测算单吨收入约4280 元，同比-559 元。订单方面，公司2020 年新签订单173.68 亿元，同比+16.24%，其中材料订单171.76 亿元，同比+24%，工程订单1.92 亿元，同比-83%。
期间费率持续下降，盈利水平再创新高：公司2020 年综合毛利率为13.55%，同比-0.66pct，分业务看，钢结构加工、装配式建筑、钢结构围护毛利率各为10.9%、12.1%、14.1%，同比各-0.59pct、0.97pct、1.65pct，我们认为毛利水平降低主要系1.27 亿运输装卸费计入方式由“销售费用”调整至“主营业务成本”，剔除该因素，毛利率同比+0.3pct 至14.5%。期间费率6.02%，同比-1.4pct，已连续两年大幅度下降，其中管理费率、研发费率、销售费率、财务费率同比各-0.51pct、0.03pct、-1.06pct、0.13pct。净利率5.94%，同比+0.74pct，盈利水平再创新高，我们认为主要系费率降低、投资收益及政府补助增加。经营性现金流净额1.59 亿元，同比-7.12 亿元，主要系报告期内加大采购。收现比104.77%，同比+6.58pct。资产负债率63.12%，同比+1.84pct。
产能扩张+精细化管理，钢构龙头有望量价齐升：1）规模持续扩张，成本仍有下降空间：公司目标2021 年底完成450 万吨的产能布局，随着产能逐步释放以及信息化管理增强，料规模优势仍将持续显现；2）调整订单结构，提升盈利水平：全面实施以经营效益为主导的全新经营考核体系，注重订单质量，重点考核工程回款及项目利润，严格把关分包业务，发展毛利水平更高的EPC 总承包；3）增加研发投入，转型钢结构绿色建筑集成商：公司2020 年研发费用同比+26%至3.84 亿，提出“智能制造”和“绿色智能建筑”两大全新经营理念，解决成本与效率问题，同时转型绿色建筑集成商。
投资建议：考虑规模优势持续释放及成本压力下吨价可能提升，我们调整预测公司2021-2023 年EPS 分别为2.20 元/2.71 元/3.12 元/股（21-22 年原值为2.13 元/2.62 元/股），对应PE 为24x、19x、17x。我们认为随着装配式行业快速发展，钢构件市场空间将进一步打开，公司市占率仍有较大提升空间，成长性优异，给予2021 年30x 估值，目标价66 元/股，维持“强推”评级。
风险提示：疫情扩散超预期，产能利用率不达预期，原材料价格剧烈波动。