事件
2020 年年报：全年公司实现营业收入131.15 亿元，同比减少7.58%，实现归母净利17.98 亿元，同比减少26.69%。对应Q4 单季净利润5.08 亿元，环比增长31.61%；
简评
全年呈现高度稳健性，Q4 业绩如期修复
Q1-Q4，公司单季净利润水平分别为4.3、4.74、3.86、5.08 亿元。
价格方面，如下图1，全年公司产品价格呈现先低后高，Q1、Q2几乎所有产品因疫情影响均出现价格的大幅下滑，Q3、Q4 则在需求复苏和补库存周期的共同作用下明显修复。整体而言，2020年产品价格及价差还是较2019 年有较大幅度下滑，其中甲醇、乙二醇、尿素、醋酸、DMF、己二酸、丁二醇、辛醇价差分别为686、1553、1156、1636、3042、6844、1643、2223 元/吨，分别-197、-442、-70、-251、+2018、-180、+49、+275 元/吨，除DMF因行业格局变化而异军突起、丁辛醇保持相对稳定外，其他产品盈利水平均有下滑，构成了公司2020 年业绩同比下滑的主要原因。但整体业绩稳健性仍明显高于行业平均水平，且随行业景气回升，Q4 业绩也如期修复。
主要产品产销量方面，2020 年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品、多元醇分别实现产量281.73、42.34、31.63、60.28、65.19 万吨，分别+0.20%、+11.56%、-5.68%、-4.71%、-1.54%，除自用外销量基本与产量匹配。总体而言，公司2020 年正常生产受疫情影响不大，其中己二酸、醋酸等产品产量同比下滑，主要由于Q3 装置检修影响导致上述产品单季产销量明显下降，但总体开工率仍然维持较高水平。
资本开支方面，全年公司克服疫情影响，各建设项目按节点要求安全、高效推进。精己二酸品质提升项目目前已如期投产，己内酰胺及尼龙新材料等在建项目进展顺利；同时，第二基地落地布局，为公司进一步发展拓展了空间。
费用率方面，公司全年销售、管理、财务、研发费用率分别为0.33%、3.52%、0.81%、2.17%，分别-2.29、+0.08、-0.28、-0.17pct，其中销售费用率大幅减少主要因为会计政策变更，反映为营业成本率增加，对净利润无影响。
利润分配方面，计划每股派发红利0.3 元，合计派发现金红利4.88亿元，现金分工比例27.14%。
21 年来产品景气跳升，全年有望再创佳绩
21 年来，特别是春节后，公司核心产品出现价格跳涨，如下图1，多数产品当前价格水平已经明显超过20Q4。
而当前时点，我们判断公司主力产品在2021 年仍将有优良景气表现。特别是醋酸：目前行业实际开工率在90%上下；另一方面，自从19 年河南义马爆炸以来，行业企业普遍开工谨慎，也降低了开工率上限。今年新增产能为华谊50 万吨，预计需要到H2 才能达产，除此之外行业没有新增产能；而需求端，醋酸最大下游需求是PTA，后续国内预计新增产能极多，预计带来每年40 万吨左右醋酸需求增量；醋酸其他需求领域同样有增量（如醋酸→EVA→光伏板），预计未来几年也将提供10-20 万吨/年醋酸需求。整体行业供需仍将持续趋紧。
丁辛醇：伴随市场情绪降温、海外装置（主要是美国受寒潮影响产能）陆续恢复，丁辛醇价格从历史高位略有下滑，但目前而言由于辛醇下游DOTP 受益于国内手套线持续大幅扩能，行业下游需求仍然在旺盛增长，年内将持续支撑丁辛醇价格。
DMF：20H2 华鲁新产能投放以来已被市场消化，但行业供应集中、下游刚需稳定增长，总体供需仍然趋紧，价格仍然居高不下；预计后期价格仍将以高位震荡为主。
己二酸：己二酸主要用作尼龙 66 和聚氨酯的原料，亦可作为生产酯类、TPU、粉末涂料等产品的原料，下游需求持续复苏，2020 年国内已二酸产能257 万吨，产量153 万吨，平均开工率55%左右，但是2021工率已经提升至70%，如果刨除长期停产产能，开工率已经高达80%以上，PBAT 产能项目预计2021地，中长期拉动PBAT 新增需求明显，己二酸高景气度有望长期维持。
21 年起，己二酸、尼龙产业链项目将相继投产；荆州基地落定再造一个华鲁公司在建项目充沛，后期成长不断：
（1）己二酸项目：16.67 万吨己二酸技改项目已经完成投产，21 年开始贡献业绩；（2）尼龙产业链项目：公司积极响应山东新旧动能转换，十三五发展瞄向150 万吨绿色化工新材料项目。目前规划的尼龙产业链项目除己二酸外、还预计新增己内酰胺30 万吨、甲酸20 万吨、PA6 切片20 万吨、硫铵48万吨等，预计2021 年底全部投产，继续加码未来成长。
（3）荆州第二基地项目：20 年10 月，公司已与湖北江陵县、荆州市政府签订协议，拟在当地建设现代煤化工基地，计划一期投资不少于100 亿元，建设功能化尿素、醋酸、有机胺等产品，当地政府在项目用地、危化仓储和码头、铁路专用线、项目用电、项目动力岛、项目政策支持等方面给予保障。
12 月14 日，当地政府公布环评信息公示，1 月15 日，公司公告园区气体动力平台项目、合成气综合利用项目。
投资额分别为59.24 亿元、56.04 亿元，建设期均为36 个月。其中气体动力平台项目拟建设4 台煤气化炉及配套装置（3 开1 备），配套建设2 套空分装置、3 台高温高压煤粉锅炉和公用工程设施；合成气综合利用项目拟利用公司先进技术建设100 万吨尿素、100 万吨醋酸、15 万吨混甲胺、15 万吨DMF 装置。项目建设资金均拟由荆州公司自有资金和银行贷款解决。如产品均按市场结算价计算，估算两项目全部投产后分别形成营业收入52、58.68 亿元，利润总额7、6.26 亿元，即合计约对应利润总额13.26 亿元、净利润11.27 亿元。荆州项目也将因此成为2022 年后公司成长主要来源。
我们预测公司2021 年、2022、2023 年净利润分别为36.19、38.51、45.17 亿元。对应PE 为16X、15X、13X，维持买入评级。
风险提示
下游需求改善不及预期；