核心观点
荆州基地一期环评公示，降本增效持续进行：3 月4 日荆州生态环境局公示了华鲁第二基地一期环评报告书。项目分为园区气体动力平台和合成气综合利用项目。其一即造气平台，投资59 亿元，造气规模约200 万吨氨醇当量。
项目采用3000 吨/日投煤的多喷嘴对置式水煤浆气化炉3 开1 备配置，与德州本部最大的造气炉单体规模一致，而且在数量上更多；单吨氨醇原料煤单耗约1.3，低于本部水平。项目动力方面配备3 台560 吨/h 煤粉锅炉，单体规模大于德州本部所有锅炉；锅炉规模越大，资源利用效率越高，污染物、碳的排放压力也越小。其二为碳一产业链，总投资56 亿，中间产品为100万吨合成氨，80 万吨甲醇；外售38 万吨液氨、100 万吨尿素、100 万吨醋酸、15 万吨DMF 等；我们认为一期碳一产业链主要起到打通新基地造气平台的功能，并为未来二期下游延伸打下坚实基础。
碳中和目标下煤化工龙头掌握发展主动权：碳中和目标引发了市场对化工行业的关注和担忧。化工行业虽然排放总量占比有限但排放强度突出，尤其是我们近期报告测算，煤化工因为原料本身含氢量少，需要通过合成气变换工序制氢并带来大量与能源消耗无关的过程排放；导致市场将煤化工视为新一轮供给侧改革的目标，龙头也难逃猛烈杀跌。但我们认为，过去即使没有“碳中和”的框架，龙头上也在不断地打造自己降耗减排的know-how。华鲁德州三大造气平台互联互通后提升了合成气利用率，就是降低了无谓的碳原子流失；也不断通过蒸汽回用降低动力相关排放。以华鲁为代表的先进企业从来都不是针对当下政策见招拆招，而是早有意识地进行了布局，它们在短、中、长期的维度下依旧是最具有生命力且掌握发展权的群体。
财务预测与投资建议
由于产品价格波动，预测20-22 年华鲁恒升每股EPS 为1.17、2.51 和2.71元（原20-21 年预测1.46、1.55 元），按照可比公司21 年18 倍市盈率，给予目标价45.18 元并维持买入评级。
风险提示
项目审批进度存在不确定性；产品和原材料价格波动