发布业绩快报显示2020 年净利同比增长49.8%
公司发布业绩快报，2020 年实现营收78.5 亿元，同比增长18.3%，归母净利润9.05 亿元，同比增长49.8%，略好于我们预期。分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 营收同比分别增长8.5%/19.2%/17.7%/26.4%；归母净利润同比分别增长48.7%/77.7%/34.4%/40.3%。
关注要点
1、渠道发力、新产能释放，2020 年业绩实现持续快速成长。2020年单Q4 营收同比增长26.4%，全年营收同比增长18.3%。我们认为主要受益于：1）渠道端，EC 渠道增长强劲，发力新零售，中顺洁柔天猫旗舰店高速增长；我们预计KA/GT 等渠道保持稳健增长，线下华北等弱势区域正逐步改善，贡献成长动能；2）生产端，湖北中顺项目一期10 万吨产能于2020 年有效释放，助力公司突破现有产能瓶颈，奠定未来成长动能。
2、2020 年受益原材料低位，以及产品结构优化，盈利能力稳中有升。全年经营利润率同比上升3.2ppt 至14.0%，归母净利率同比上升2.4ppt 至11.5%，我们认为盈利能力同比改善主因：1）成本端，全年来看国际原材料价格下跌，且公司于木浆价格低位及人民币升值期间建立起充足的原材料储备，使得全年成本保持在较低水平；2）产品端，持续发力高端、高毛利率产品的营销推广，FACE、LOTION、自然木三大高端系列收入占比不断提升，我们预计Q4 已高于75%，利润结构不断向好。
3、产能不断扩建，助力公司全国化扩张。公司2021 年1 月公告拟于江苏宿迁新建40 万吨高档生活用纸产线，以满足华东区域现有产销缺口。同时公司不断优化线下渠道，完善全国化布局，待未来江苏、湖北、四川产能投产，公司总产能预计可达150 万吨。
4、继续看好公司行业龙头地位与市场份额提升趋势。我们认为，公司2020 年经营扩张顺利，通过经销商备货、新品类推出（如酒精消毒湿巾）等措施，实现业绩快速增长；未来伴随产能天花板打开，公司市场份额有望进一步提升；同时，定位中低端市场的太阳品牌保有较大后续潜能，未来有望贡献新的增长动力。此外，公司2020 年营收相比2017 年增长69.2%，已达成2019 年发布的激励计划解锁条件，此计划覆盖人数超3000 人，上下信心得到提振，我们继续看好公司持续快速成长势头。
估值与建议
基于公司渠道、产能、产品的持续发力，我们略上调公司2020/2021年每股盈利预测2.7%/2.1%至0.69/0.82 元，引入2022 年每股盈利预测0.98 元。当前股价对应2021/2022 年26.0/21.8 倍P/E，维持跑赢行业评级与目标价28.0 元，对应2021/2022 年34.1/28.6 倍P/E，有31.3%的上涨空间。
风险
原材料价格大幅波动，市场竞争超预期。