2020 影视风险释放完毕，2021 轻装上阵。公司2020 年拟计提商誉减值准备3.5 亿但有补偿，对业绩无重大影响；我们预计存货减值计提在5-6 亿规模，符合市场预期，减值计提的主要是有售卖风险的老剧，计提后风险得到较为彻底的释放。往后看，未来新剧以定制剧或大型主旋律剧为主，售卖风险小，业务稳健性能得到较好保证。至此完美影视风险包袱已基本甩掉，公司来自影视板块的业绩和估值压力有望得到消除。
游戏2020 增长良好，21 年迎来大产品周期。20 年游戏板块受益于线上流量爆发和老产品强粘性，虽然新品少但单款产品依然表现亮眼（如《新神魔大陆》首月流水5 亿），20年游戏业务净利润实现20%左右增长。考虑到20 年部分核心产品延期，21 年产品相对确定性更强，21 上半年有优势RPG 品类增厚业绩，包括回合制大作《梦幻新诛仙》、ARPG《战神遗迹》，年中到下半年有开放世界RPG《幻塔》、3D 卡牌《一拳超人》、知名IP改编手游《仙剑奇侠传》等，并储备了射击竞技、放置等更多品类产品。我们认为公司19年以来优势RPG 品类保持的100%成功率有望在21 年延续；品效合一打法能够对抗买量成本上升，总体看，公司强研发和精品化将逐步兑现为产品的长期竞争力和确定性。
公司积极回购、实施新一轮员工持股计划增强市场信心、强化内部激励。公司近期发布股份回购预案及2021 员工持股计划，将以集中竞价方式回购2-4 亿，回购价格不超过36元/股。员工持股计划参与员工总数不超过400 人（不含董监高），股份来自此前已回购未使用的57.12 万股+最新回购方案拟回购的不超过2 亿元股份。我们认为本次回购及员工持股计划一方面彰显公司对后续业绩增长的信心，另一方面将提高员工积极性，且近几年公司广泛收购外部顶级团队，有利于强化核心开发人员激励。
调整盈利预测，维持“买入”评级。根据公司业务进展，我们调整20-22 年营收预测至103.42/126.68/153.60 亿（原预测为105.40/137.41/161.58 亿）；调整20-22 年归母净利润预测至15.43/27.59/31.53 亿（原预测为23.97/29.11/32.35 亿），现价对应20-22年PE 为34/19/17X。考虑到公司风险释放完毕、自身精品化逻辑将持续验证，维持“买入”评级。
风险提示：监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。