公司近况
我们跟踪公司近期空调销售数据。
评论
更新需求支撑，需求将温和复苏：1）虽然11 月、12 月空调市场零售量由于特殊原因（2019 年行业价格战导致零售量过高）而下滑，但并不影响行业对2021 年需求复苏的判断。2）零售口径，AVC 监测，12 月空调行业线上、线下零售额分别同比+2.7%、-9.3%。
2020 年累计，空调行业线上、线下零售额分别同比-5%、-31%。3）出货口径，在原材料上涨及2021 需求复苏的预期下，渠道有备库存需求。因此，产业在线统计，2020 年12 月行业内销排产量同比+9%。2021 年1 月，空调内销排产同比大幅增长39%（部分原因是春节错位导致），其中格力增量较大。
竞争格局改善，零售价格大幅提升：1）空调行业已经走出价格战、去库存阴霾，在原材料价格上涨带动下，2020 年11 月以来空调品牌频繁提价。2）12 月空调行业线上、线下零售均价分别同比+19%/+9%，大幅增长。3）格力12 月线上、线下零售均价分别同比+44%/+10%，环比11 月均提升8%左右。2019 年11 月、12 月格力在线上发动激烈的价格战，导致当时线上零售均价明显偏低。
4）11 月以来，格力零售产品基本切换到以新能效空调为主，这表明历史上的库存问题基本已经解决，老能效产品的库存已经不多。
2020 年线上、线下市场调整：1）2020 年格力进行激烈的渠道改革，线下渠道扁平化过程中有明显的动荡；线上销售力度明显加强。2）2020 年，AVC 统计，格力线上零售额份额29%，同比提升6.7ppt，排名第二；格力线下零售额份额35%，同比下降1.8ppt，表明渠道改革过程中丢失一部分市场份额。3）2020 年，格力线上、线下零售均价3019 元、3972 元，分别比美的高512 元、558元，2020 年12 月，格力线上、线下零售均价3576 元、4060 元，分别比美的高543 元、294 元。由于渠道改革的推进，格力渠道效率有一定提升，我们认为可以缩小和美的溢价，保持市场份额。
虽然4Q20 空调零售下滑，但是考虑到公司一定程度的补库存及零售价格提升，我们预计4Q20 公司营收同比可以增长；由于4Q19净利润率明显偏低，我们预计4Q20 净利润有望大幅增长。由于公司股权回购进度低于市场预期，股价表现落后于其他白电龙头。
我们认为在空调需求复苏的背景下，2021 年公司业绩有望恢复2019 年的水平，当前公司估值偏低，有吸引力。未来如果公司完成股权回购、推出股权激励计划，我们认为估值有望大幅提升。
估值建议
我们维持公司2020/21 年EPS 预测3.17/4.26 元，引入2022 年EPS预测4.89 元。维持跑赢行业评级和目标价85.20 元，对应2021 年20 倍P/E，涨幅空间34%。公司当前股价对应2021 年15 倍P/E。
风险
市场需求波动风险；空调市场价格战风险。