预告2020 年盈利同比下降21.9%
上汽集团发布2020 业绩预告：2020 年实现归母净利润200 亿元，同比-21.9%，扣非归母净利润为173 亿元，同比-19.8%；对应4Q20 归母净利润33.5 亿元，同比-30.3%，扣非归母净利润21.2 亿元，同比-23.5%。4 季度销量同环比提升，但净利润同比降幅较大，业绩低于市场预期（市场一致预期235 亿元/我们预期220 亿元）。
关注要点
估计减值计提拖累盈利下滑。4 季度公司实现总销量198.7 万辆，同比+9.0%、环比+27.1%，上汽通用、上汽乘用车及上通五菱均实现了亮眼的增长，同比增幅相比3 季度继续扩大，其中上汽通用销量51.6万辆，同比+35.5%，凯迪拉克增长强劲，别克品牌英朗、昂科威等走量车型销量强劲；上汽乘用车销量25.5 万辆，同比+26.4%，名爵出口表现亮眼，荣威核心车型RX6、i5 等环比走强，同时iMAX8 贡献纯增量；上通五菱销量61.5 万辆，同比+15.4%，新宝骏品牌销量稳健提升，宏光MINI 月销突破3 万辆。而上汽大众2019 年11-12 月批发量基数较高，斯柯达品牌销量下滑，大众品牌主销车型帕萨特、朗逸、T-Cross等需求偏弱，带动4 季度销量同比-22.2%至47.4 万辆。
利润端来看，4 季度同环比降幅较大，2019 年同期基数不高，我们认为有上汽大众销量下滑带动投资收益下降的影响，同时考虑到部分品牌和车型销量仍呈现下滑趋势，我们估计相关的资产减值和信用减值计提增加可能是拖累4 季度利润率的主要因素。公司12 月各品牌产量均低于批发销量，其中上汽大众、通用及上通五菱产销差分别在3.1万辆、2.4 万辆及1.8 万辆，上汽乘用车在1 万辆以内，芯片供应瓶颈对产量形成限制，我们预计1Q21 仍会对产量和批发量形成一定制约。
自主+合资齐发力新能源。公司持续深化面向新四化的布局，在新能源领域持续发力。合资方面，上汽大众MEB 平台首款国产车型ID.4即将上市，定价低于25 万元的纯电SUV，竞争力较强，大众安亭新能源工厂产能30 万辆，后续MEB 平台其他新车也将陆续投产。自主方面，公司已形成了智己、荣威R 标和荣威+名爵的梯度新能源品牌。
2020 年12 月公司与浦东新区、阿里共同出资成立智己汽车，三方将充分利用各自在整车制造、芯片技术和云计算平台等方面的资源禀赋，协同发力高端新能源市场，公司计划将于1 月13 日进行品牌发布会，发布首款SUV 及轿车，并将携3 款车参加4 月上海车展。
估值与建议
当前股价对应2021 年11 倍P/E，基于对收入及费用更保守的预测，我们下调20 年盈利预测9.1%至200 亿元，维持2021 年盈利预测不变，引入2022 年盈利预测309 亿元。维持跑赢行业评级与27 元目标价不变，对应2021 年11 倍P/E，有2.2%上行空间。
风险
销量恢复不及预期。