核心观点
高韧性标的：息差韧性高，保障利息净收入。公司同业负债占比较高，受益于降息带来的同业负债成本降低；公司交易性及可供出售债券占比高，降息将导致其持有的债券价格上涨，卖出后可进一步提升证券投资收益率。此外，作为高收益率资产，兴业贷款占比仍有较大提升空间，这可进一步提高公司资产收益率，增强息差韧性。亮眼的非息收入将使公司在面临经济下行压力时，具有良好的抗周期能力。兴业非息收入占比在股份行中排名靠前，RORWA 较高。中短期，兴业投行业务领先对手银行，贡献了较多非息收入。利率降低或导致债券发行规模增速提升，兴业债券承销手续费将进一步提高，预计兴业补充资本压力将显著减轻。长逻辑方面，随着直接融资规模的不断扩大，预计兴业银行在债券承揽、承做和承销上的先发优势将更加显著，符合直接融资大发展的长期趋势。
扬帆之年：严监管对兴业银行经营造成的压力即将出清。纳入同业存单后，公司同业负债占比经过调降已接近1/3，继续出清压力不大；2020 年清退非标也将结束，公司为非标计提的拨备已较为充足，预计整体资产质量较稳。
公司存量问题出清可期。兴业过往的同业基因未来仍能够给其带来较大助力。同业基因的作用在于其在发展过程中积累的千余家中小金融机构客户资源和“互联网+”运营经验，这将有利于其在金融供给侧改革中差异化定位，为中小银行提供综合金融服务。此外，兴业通过中小金融机构和子公司进行综合经营，拓展业务种类，便于提高资产收益率和分散风险。
财务预测与投资建议
兴业银行商投一体行带来非息收入快速增长，周期抗性提升，利息业务方面息差韧性较大，在同业中具有比较优势。我们根据DDM 估值得到公司目标价为25.47 元，对应估值水平为2019 年的7.98 倍PE，1.08 倍PB。2019-2021 年预测EPS 为3.19、3.42、3.84 元，BVPS 为23.60、26.09、28.95元。首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示
经济下行导致贷款风险增加；非标出清不顺利。