摆脱制裁影响，前三季度业绩有所好转但低于预期：2019 年前三季度，公司实现营收642.41 亿元，同比上涨9.32%；实现扣非后归母净利润7.1 亿元，同比扭亏为盈，增长131.44%。第三季度营收196.3 亿元，同比微增1.55%；扣非后归母净利润0.98 亿元，同比下降18.61%，主要是由于本期应收账款坏账准备增加、存货跌价准备增加，计提了较多的信用减值损失和资产减值损失所致。公司18 年受美国制裁事件影响，当年营收利润大幅下滑，19 年业绩同比上升在预期内，因为去年基数过小。但19 年前三季度营收同比增速有限，预计全年营收小于17 年，主要原因是目前4G 网络处于扩容尾声期，运营商业务承压，同时5G 仍处于商用初期，相关订单较少，总体业绩还未放量。
研发投入维持在高位，销售费用管控效果显著：公司19 年前三季度研发费用93.59 亿元，同比增长9.8%，研发占营收比为14.6%，较18 年上升1.8 个百分点。前三季度销售费用率为8.9%，较18 年下降了1.7个百分点，且三季度销售费用率环比下降，费用管控效果显著。管理费用率前三季度为5.5%，较18 年上升1.2%，但三季度管理费用率有所降低，为5.0%。公司19 年前三季度毛利率为38.4%，较18 年提升5.5 个百分点，为近5 年来最高水平。
具备5G 核心技术优势，定增获批：OVUM 2018 报告称，在Massive MIMO、5G 系列化基站、5G 承载、回传\前传、5G 核心网和终端等5G 六大产品系列中，中兴通讯是全球仅有的能提供完整5G 端到端解决方案的两大厂商之一（另为华为）。截至9 月底，公司在全球获得了超 35 个5G 商用合同，与全球60多家运营商展开5G 深度合作。公司的5GNSA&SA双模基站全面支持运营商网络架构灵活选择及平滑演进，在当下的5G建网环境中具备优势。此外，公司定增预案获得证监会批准，募集资金总额不超过 130 亿元，主要将用于“面向 5G 网络演进的技术研究和产品开发项目”和“补充流动资金”，前者包括蜂窝移动通讯网络、核心网、传输与承载网、固网宽带、大数据与网络智能等技术研究和产品开发。此次定增获批，将大幅提升公司在 5G 上的研发投入，巩固公司核心竞争力。
5G 进入规模建设期，主设备在5G 产业链中具备较强的议价能力：2019年底，5G 进入规模建设期，运营商已陆续开启5G 设备相关集采，包括中国移动的高端路由器和高端交换机集采、NFV 设备集采，中国电信的100G DWDM/OTN 集采等，中兴均获得了可观报价。在国产化大背景下，公司在国内市占率有望进一步提升。由于国内通信主设备市场集中度高，主要为华为、中兴、烽火，在整个产业链中主设备商有较强话语权，上游可选择供应商较多，议价能力强。
NFV/SDN 业务成为新增长点，5G 成为NFV 新驱动力：与以往2G、3G、4G 运营商建网主要满足消费者的通话及上网需求不同，5G 将会使运营商参与到更多的商业模式，比如垂直行业、物联网、车联网。但如果5G 时代运营商仍旧为通讯而建专用平台就难以满足各行业灵活多变的业务需求，这就需要运营商运用NFV/SDN 对网络进行虚拟化，NFV/SDN发展将促进主设备的软硬件解耦。NFV/SDN 在5G 时代已由一个可选项变成了必须项。所以，对于系统设备商来说，NFV/SDN 业务是一个业绩变现较为确定的发展机遇。中国移动于10 月9 日开启了NFV 网络一期工程设备集采，共耗资约34.5 亿元，其中，中兴获6.14 亿含税报价。此外，中兴通讯还独家中标了中国移动NFV 彩信中心设备集采。
首次给予公司增持投资评级：基于公司前三季度业绩表现，我们认为公司5G 相关业绩还未放量，结合公司的A 股主设备商龙头优势，5G建网的国产化环境，以及NFV/SDN 的市场空间，预测公司19-21 年净利润为50.4 亿元、61.9 亿元和81.2 亿元，EPS 为1.19 元、1.46 元和1.92 元，对应P/E 为28.7X，23.4X 和17.8X，首次给予公司“增持”投资评级。
风险提示：5G 组网建设不及预期；NFV/SDN 市场发展不及预期；技术研发进展不及预期；国际经济政治环境风险；汇率风险等。