本报告导读：
2019Q3 业绩增速略低于市场预期，直销发货量慢是主要原因。当前批价坚挺，预计茅台将于Q4 加快直销放货，贡献可观的业绩弹性。
投资要点：
投资建议：全年业绩弹性仍在，股份公司直销带来可观的业绩增长。
我们估算仅股份公司直销2019 全年可以为公司带来6pct 收入增长、10pct 利润增长。再考虑到非标提价与增量投放，全年业绩目标轻松实现。考虑茅台对闲置资金管理效率提升和白酒板块估值提升，提高2019-2021 年EPS 为35.75、45.25、55.58 元（前次35.7、44.55、54.3 元），提高目标价至1430 元，对应2020 年32X PE，增持评级。
市场预期Q3 单季度增速放缓，实际业绩增速略低于市场预期。
2019Q1-3 收入、净利润分别635 亿、305 亿，同增15.5%、23%。
其中，Q3 收入、净利润223 亿、105 亿，同比增长13%、17%。Q3单季度销售费用率、管理费用率2.8%、6.4%，呈现缓降趋势。预收款余额112.5 亿，环比略降10 亿，经销商已经打完1-11 月货款。
Q3 茅台酒增速环比持平Q2，系列酒增速加快。Q1-3 茅台酒收入538 亿、系列酒收入70 亿，同比增长16.36%、18.61%。其中，Q3茅台酒收入190 亿、系列酒收入24 亿，茅台酒增速12.8%，环比持平，系列酒增速22.8%，环比加速。
直营发货量低于预期，Q4 发货将加快。Q1-3 直销收入31 亿，同比减少20%，经销收入578 亿，同比增长19.5%。渠道反馈，企业团购客户的货尚未发出。预计公司将于Q4 加快发货，鉴于当前茅台酒批价在2200-2300 元，发完剩余的直销量没有压力。
风险提示：批价快速回落引致需求反向。